摘要：

外卖大战开始熄火，美团真正的故事才刚开始：它是中国最被低估的物理 AI 资产。

6 月 1 日，美团发布 2026 年第一季度业绩报告。财报出炉后，公司股价在次日涨超 9%。

这份财报全面超越市场，直接验证了美团在激烈竞争中的强大韧性与高效的调整能力。此前市场普遍担忧的补贴反噬、成本高企等问题，在 Q1 财报中均得到明显缓解。

这无疑是股价上涨的重要推手。

然而，大多数人盯着仍外卖补贴大战放缓带来的短期利润改善，可能会错过美团真正的叙事主线。

这导致市场上或存在三大预期差。

预期差一：减亏超预期，盈利底部拐点或已确立

先看整体业绩情况，美团 2026 年第一季度实现收入 910 亿元，同比增长 5.6%；经营亏损从 2025 年第四季度的 161 亿元骤降至 65 亿元，环比减亏 96 亿元。美团在减亏的同时并没有牺牲 " 零售 + 科技 " 主线。一季度，美团研发投入同比增长 22% 至 70 亿元，占总收入的 7.7%。

外卖大战导致的亏损已经逐渐消退，美团经营状况迎来实质性拐点，在过去的一年时间里，美团以远低于其他平台的亏损，坚守了市场份额，为后续盈利修复奠定了坚实基础。

更重要的是，这不是靠一次性收益或会计手段实现的纸面减亏，而是得益于核心业务和新业务同步大幅减亏的结果。两条战线同时传来好消息，这在外卖大战以来是极为罕见的。

核心本地商业是美团的基本盘，也是这场外卖大战的主战场。其经营亏损从上一季度的 100 亿元，大幅收窄至本季度的 20 亿元。在业绩发布前，大摩预期亏损将减至 43 亿元，而实际亏损连预期的一半都不到。

横向对比行业竞争对手，美团的亏损远低于大行对竞争对手的亏损预估，以最低的代价守住了超过六成的外卖 GTV 份额，市场地位无可撼动。

美团的用户粘性、商户覆盖密度、配送网络效率形成闭环；与此同时，美团拥有更健康的用户结构与更高价值的正餐外卖需求。这是对手难以通过短期补贴突破的竞争壁垒。而对手依靠高额补贴催生的低价奶茶单等泡沫单，对补贴高度敏感，缺乏可持续性。

烧钱补贴这条路已经被证明走不通。自 2025 年第四季度以来，对手也开始缩减外卖投入。当行业回归理性，美团的规模效应和运营效率优势就会愈发明显。

新业务板块同样表现可圈可点。本季度新业务收入 270 亿元，同比增长超 21%，经营亏损较 2025 年 Q4 的 46 亿元大幅收窄至本季度的 21 亿元。新业务在保持高速增长的同时大幅减亏，打破了市场对其长期烧钱的固有印象。

小象超市与国际化业务 Keeta 持续释放增长动能。其中，小象超市已覆盖 55 座城市，通过深耕供应链为用户提供更具质价比的商品，自有品牌占比不断提升。Keeta 依托规模效应和精细化运营，在中国香港和沙特市场的经营效率显著提升，在中东其他地区和巴西市场保持强劲增长。

无论是核心业务还是新业务，Q1 财报均显示出减亏是主旋律。这标志着美团已度过竞争最激烈的阶段，盈利拐点已经到来。

当市场终于开始放下外卖大战焦虑，美团的真实价值才有可能被重新审视。

预期差二：报表未体现硬核科技资产，隐形资产的长期价值显著低估

当投资者纠结于外卖大战的短期噪音，就会习惯性地紧盯亏损与现金流指标，通过数据的边际改善以判断公司价值。

第二层关键预期差就因此形成。财务损益表具备天然的短期属性，只记录当期盈亏、不体现长期累计投入，也很难反映战略资产的沉淀价值。

实际上，经过多年产业投资，美团低调地重金布局了中国最尖端的科技版图，布局横跨 AI 大模型、具身智能机器人、高端芯片、自动驾驶等核心赛道，大量覆盖国内人工智能产业的核心玩家。

如果梳理美团的投资轨迹，就会发现美团的持续重金布局而今具备了海量隐形价值。据不完全统计，美团在硬科技领域已投出 28 个独角兽，其中 7 家已上市，宇树科技、紫光展锐、星海图等已推进 IPO 流程，另有 11 家未上市的独角兽估值超百亿。

其中，对于全球大模型第一股智谱 AI，美团持股约 4%，仅这一项的浮盈就超过 200 亿港元；理想汽车，美团持股 12.73%，对应持股市值也是百亿量级；宇树科技，科创板 IPO 估值超过 400 亿，美团系合计持股 9.65%，系宇树科技的最大外部股东。除此之外，摩尔线程、沐曦、禾赛科技等细分赛道龙头企业，均处于行业高速发展阶段，持续为美团沉淀长期资产价值。

不难看出，光是已上市 / 即将上市的部分的持股市值就已经相当可观，但这部分并未体现在利润表里。美团对核心科技公司的战略投资按公允价值计量且其变动计入其他全面收益，即公允价值变动走其他综合收益，不影响当期损益。换句话说，不同于国内多数科技互联网企业会将核心投资收益计入利润表，美团的核算方式更保守，因而也更隐蔽。

这导致美团科技版图的价值被市场严重低估，这是美团估值洼地形成的原因之一。

更进一步值得分析的是，相较于可量化的账面价值，美团科技投资带来的产业协同价值，是另一块完全未被市场定价的隐形核心资产。

美团的定位从来不是纯财务投资人，其所有科技布局，始终围绕自身本地生活、即时零售、末端配送的核心场景展开。每一笔产业投资，最终的落地都直指解决实体业务的实际痛点，升级现有商业模式，构建专属的技术壁垒。

这套打法在几个现成的案例里已经跑出了雏形。

其中，据媒体报道，宇树科技四足机器人、人形机器人入驻美团仓储、物流体系，在真实工作场景中不断迭代优化、打磨技术；自变量机器人在真实开放环境下，已经可以自主完成取餐、进楼、出入电梯的训练测试。银河通用的人形机器人技术，落地智慧药房场景，实现二十四小时无人值守的药品分拣。目前北京已有 10 余家药店使用 Galbot 机器人 24 小时进行药品分拣，并逐步向全国扩展。

禾赛科技的感知定位激光雷达获得美团无人机量产定点，作为其核心感知定位传感器之一。其域创新的三维测绘建模技术，正在与美团小象业务合作，进行前置仓的测绘建模，帮助商家生成 3D 效果展示。

一系列落地的案例说明，各大被投企业的前沿技术，一方面正在持续转化为美团实体业务的降本能力、提效能力与创新能力；另一方面，美团通过协同合作，正在孵化出无人配送、无人零售、智慧仓储等全新商业模式。

总而言之，长期战略科技资产的投资价值与协同价值在当前的估值框架中完全处于空白状态，这导致了市场认知与企业真实价值的巨大断层。

预期差三：" 物理 AI" 的星辰大海，重塑长期估值体系

但美团的 AI 布局，不止于通过持有资产间接实现。它自己也在躬身入局，并且因其天然优势，在物理 AI 领域占据独特站位。

黄仁勋多次强调，下一个浪潮是物理 AI。但目前而言，物理 AI 面临诸多卡点，不像生成式 AI 那样能迅速涌现大量玩家。模型的爆发本质上发生在信息世界。文本、图片、代码天然可以被复制、清洗、标注和分发。但物理 AI 要让模型从理解语言、图像、视频，进一步进入对空间、力、因果关系和物体运动规律的理解，需要解决仿真到现实的鸿沟，面临数据不足、长尾场景过多、商业落地前景不明等瓶颈。

在这样的背景下，美团的优势就很清楚。外卖、即时零售、到店、酒旅、无人机配送、骑手调度、仓储履约，本质上都是围绕人、货、车、店、楼宇、道路、时间窗口等各因素在内的复杂物理系统。

行业玩家各有短板，模型企业缺少真实物理数据，机器人企业缺少持续迭代场景，自动驾驶企业难以跑通商业闭环。唯有美团同时具备需求端、供给端、履约端全链条场景，拥有成熟调度系统、海量真实数据与可落地的商业入口，天然适配物理 AI 的迭代与生长逻辑。美团早已搭建起物理世界的数字化底座，如今通过 AI 重构升级，将完成从数字化平台到智能化基础设施的跃迁。

美团物理 AI 战略形成三层闭环布局，构成完整的技术与商业体系。

第一层为 AI 大模型与智能 Agent，作为整个体系的核心大脑。

美团的 LongCat-2.0-Preview 已经开放测试，总参数规模突破万亿，全程依托国产算力集群完成训练和推理，这是美团自研的底座。在这个底座之上，" 小团 " 作为嵌入美团 APP 的 AI 助手，五一假期服务过亿人次用户，覆盖吃喝玩乐出行问诊等各类生活场景。面对商家侧，美团到店餐饮行业 " 智能掌柜 " 累计服务超 70 万商家，服务零售行业 " 数字员工 " 覆盖超 30 万商户，AI 工具渗透数百万商家。

第二层为 AI 硬件与物理执行终端，是 AI 能力真正落地于物理世界的关键。美团无人机自主构建的城市低空航网已进入常态化运营，美团无人机在北京上海深圳香港迪拜多地开通常态化配送服务，累计商业订单超 90 万笔全球第二。美团投资的多个 AI 硬件企业也已在各个场景落地。

第三层也是最稀缺的核心壁垒，是持续自我强化的场景数据飞轮。

美团日均近亿单配送，覆盖全国最复杂的物理环境，从一线城市写字楼到县城老小区，从台风天到春节假期，每一单都在生成关于天气、路况、电梯、用户行为的真实数据。这些数据不是靠标注公司人工制造的，它们是业务运转的副产物，但恰恰是训练物理 AI 最稀缺的资源。更多的场景产生更多真实数据，训练出更强的 AI 模型，提供更好的服务体验，吸引更多用户和场景。这套数据飞轮，已是一整套高质量的、结构化的真实世界数据库。

美团物理 AI 能力具备极强的通用外延价值，成长路径可对标亚马逊 AWS。

AWS 最初也只是亚马逊电商需要的弹性计算能力，后来变成了全行业的利润支柱。美团业务中形成的物理世界 AI 能力，本质上也是一种通用能力，同样可以向外赋能，帮助 AI 落地于社会物流、实体零售、医疗配送、城市市政等多元场景，逐渐成为支撑物理世界智能化升级的核心基础设施。

美团的成长空间也将随之切换，从万亿级本地生活存量市场，迈向十万亿级物理世界智能化蓝海市场。

这是最深层、也是最大的市场预期差。

结论

短期维度，超预期的减亏力度确认盈利拐点，扎实的业务韧性为股价筑牢底部支撑，市场本轮上涨是对基本面边际改善的初步定价。中期维度，随着被投企业持续成长、技术落地场景持续丰富，报表之外的隐形资产将持续释放价值，有望推动估值稳步修复。长期维度，物理 AI 战略正在彻底重塑美团的成长边界。公司不再局限于本地生活服务平台的定义，正在成长为链接数字与物理世界的智能基础设施入口。

当前市场仍普遍采用 PE 或 EV/EBITDA 对美团进行估值，本质上仅将其视作万亿级本地生活赛道的存量现金牛。

巨额科技资产、自研 AI 能力、物理 AI 未来潜力均未被纳入定价体系，价值被显著低估。

外卖大战落幕，物理 AI 时代启幕，美团的价值重估，才刚刚开始。