来源：新浪证券

一面是理财投资风生水起，金融资产持续增厚；一面是核心大单品血塞通增长失速，上半年业绩惊现巨额亏损。昆药集团正在经历上市以来最严峻的结构性考验。资源配置的天平严重倾向 " 资本生息 " 而非 " 产业深耕 "，其长期发展逻辑面临投资者的深度审视。

01 金融资产 " 虚胖 "，主业失血加剧

根据公告，公司拟择机减持所持维立志博不超过 244.30 万股，预计套现约 1.32 亿元。此前的 2025 年，公司公允价值变动收益与投资收益合计贡献约 1.71 亿元，占当年归母净利润 3.50 亿元的近五成。截至 2026 年一季度，公司交易性金融资产达 11.22 亿元，叠加其他非流动金融资产，狭义金融资产合计超 14 亿元。

然而，这种 " 资本繁荣 " 难掩经营颓势。2026 年上半年业绩预告显示，公司归母净利润预计亏损 3.3 亿元至 4 亿元，同比骤降 266% 至 302%；扣非净利润亏损更达 3.5 亿元至 4.3 亿元。一边是理财投资带来的账面浮盈，一边是核心业务失血造成的巨额亏空，金融资产的 " 安全垫 " 效应正在失效。

更令人担忧的是资源配置的严重失衡：2026 年一季度，公司研发费用仅 1527 万元，而同期销售费用高达 2.41 亿元。2025 年全年研发费用 1.03 亿元，仅为销售费用 17.08 亿元的零头。这种 " 重营销、轻研发 " 的模式，在核心产品遭遇集采与控费双重挤压时，凸显出战略应对的脆弱性。

02 血塞通 " 压舱石 " 碎裂，渠道改革阵痛难掩单品依赖困局

作为营收占比超三成的王牌产品，血塞通系列的销量滑坡是昆药业绩崩塌的直接导火索。2025 年，血塞通软胶囊销量同比下滑 25.61%，注射用血塞通（冻干）在 2024 年销量腰斩（-54.66%）后仅小幅回弹 5.65%。这并非偶然波动，而是医保控费、中成药集采全面落地与零售终端重构三重压力叠加的必然结果。

尽管华润三九入主后力推渠道改革与去库存，试图重塑价值链，但改革阵痛与市场逆风叠加，导致核心单品量价承压。更为严峻的是，公司长期依赖血塞通单一品种，而第二增长曲线迟迟未能建立。2025 年，天麻素注射液销量同比下降 26.65%，参苓健脾胃颗粒等品种体量尚小，难以填补血塞通留下的收入缺口。

当 " 压舱石 " 变成 " 绊脚石 "，公司却将巨额资金用于理财而非投入研发创新以开辟新赛道，这无疑加剧了市场对其长期竞争力的担忧。在集采常态化、行业洗牌加速的背景下，昆药集团若不能尽快调整资源错配的战略重心，将 " 闲钱 " 转化为真正的创新驱动力，则其面临的将不仅是业绩周期的低谷，更是核心竞争力的根本性流失。

本文结合 AI 工具生成