原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao )

作者 | Chester

" 中国乐高 "，终于站起来了。

作为中国最大的拼搭角色类玩具企业，布鲁可交出了一份翻身财报：2025 财年实现营收 29.13 亿元，同比增长 30%；归母净利润 6.34 亿元，成功扭亏。

对一家曾连续亏损四年的公司来说，这更像一场迟到的自证。

去年 1 月登陆港股时，布鲁可短时间内拿下逾 5536 亿港元孖展认购，按最高 1.46 亿港元公开发售额计算，超购超过 3800 倍。一家尚未盈利的公司，被资金疯狂追逐。

原因其实并不算复杂。同样是盲盒模式，布鲁可 2024 年营收增速达到 156%，超过了泡泡玛特的 107%。于是，一个简单粗暴的叙事在资本市场迅速发酵：" 港股的下一个泡泡玛特 "。

一年过去，这份财报至少说明一件事：布鲁可确实跑出来了。

但它证明的，并不是资本市场最初为它撰写的脚本。这里没有泡泡玛特那种对中产阶级的多巴胺收割，也见不到乐高那种近乎宗教的品牌洗脑。

它既不是泡泡玛特的 " 多巴胺溢价 "，也不尽然是乐高的 " 宗教式崇拜 "。真正让这家公司触底反弹的，是一场关于规模、颗粒度与代差打击的隐秘战争。

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下一个 " 奥特曼 "

曾经，布鲁可被认为其命门拿在了日本人手里：也就是奥特曼。但去年，布鲁可找到了新的 " 奥特曼 "。

2025 年，布鲁可的上新节奏明显提速，SKU 总量达到 913 个，从过去的 " 季更 " 直接加速到 " 月更 "。而在所有 IP 中，最密集、也最关键的两个，是变形金刚与假面骑士。

数据显示，这两大 IP 全年合计上新约 224 至 298 个 SKU，占总上新量的四分之一到三分之一。对于一个拥有 75 个 IP、其中 29 个已商业化的公司来说，这种集中度已经足够说明战略倾斜。

上新主力，也成为了新的收入支柱。

2025 年，变形金刚系列收入达到 9.51 亿元，同比增长 109.6%，一举取代奥特曼，成为第一大 IP；假面骑士系列收入 3.31 亿元，同比增长 94.8%，跃升至第三大 IP。

曾经被视为最大风险的 " 奥特曼依赖 "，正在被一个更稳固的多 IP 结构所取代。尽管奥特曼收入占比在 2025 年出现了 25.6% 的明显下滑，但它曾经验证了一条清晰的路径：男性青少年群体。

当以年轻女性为核心用户的泡泡玛特高歌猛进时，男童玩具市场依然庞大且稳定。2025 年，中国玩具市场规模已达 1800 亿元，其中男孩玩具占比超过一半。

更关键的是，这些 IP 更有着几乎长盛不衰的生命力。奥特曼自 1966 年诞生至今，已发展出 70 多个主角色；假面骑士自 1971 年延续至今，拥有 40 余位主骑士与数百副骑士；变形金刚从 80 年代 G1 动画到电影宇宙，角色数量早已破千。

海量角色，意味着源源不断的 SKU 扩展能力。并通过低价、盲盒机制与密集 SKU，持续刺激复购，并维持市场声量。

| 一个假面骑士就有多个形态的盲盒

而相比形态相对固定的奥特曼，变形金刚与假面骑士在 " 玩法 " 上更具优势：前者拥有载具与人形的双重形态转换，后者则具备多武器、多装甲的形态演化。这种高度可变的结构，天然契合拼搭类玩具的核心卖点——可动性、可改造与组合自由度。

  | 布鲁可《宝可梦》

嫁接《变形金刚》

另外，获得了玩具巨头孩之宝全球授权的变形金刚 IP，也成功帮助布鲁可在海外捞金。

早在 2024 年，布鲁可便开设了官方 Youtube 海外频道，大量发布变形金刚系列玩具的定格动画。在前 10 个月里轻松涨粉百万，期间几乎只推变形金刚，没有其他 IP。

为了拉近与当代美国青少年的距离，布鲁可在视频中重点推荐近年来的上映的新系列：2023 年的《变形金刚：猛兽侠崛起》和 2024 年的《变形金刚：起源》。这些定格动画，凭借拼搭积木的可动性和拆卸特性，大量还原了电影中的名场面：

内容与产品形成联动，也迅速转化为销售。财报显示，布鲁可 2025 年的海外收入为 3.19 亿元，同比增长 396.6%，较 2024 年的 2.9% 有了巨量提升。其中，美洲地区增速最快，达到了 804.1%。美国是核心市场。

从 " 依赖一个奥特曼 "，到 " 绑定一组全球 IP"，布鲁可看起来更安全了。

玩具界 " 拼多多 "？

相比泡泡玛特，布鲁可最清晰、也最锋利的标签，其实只有两个字：便宜。

同样的 Q 版假面骑士角色套装，日本万代玩具的价格是布鲁可的 5 倍：

相比万代、孩之宝主攻的高端手办与收藏级模玩，布鲁可主动绕开高价带，转向更小型、可拼搭的积木体系。布鲁可的核心在于其关节积木组件技术：90% 的零件为标准通用件，一个基础骨架即可适配不同 IP 形象，零件复用率极高。

这也是布鲁可被称之为 " 中国乐高 " 的原因。而这种设计不仅提升了可动性与把玩空间，更极大压低了开模成本。叠加中国成熟的玩具供应链，布鲁可天然具备了低价的能力。

布鲁可最便宜的 " 星辰版 " 盲盒低至 9.9 元，此外还有 19.9 元的 " 星光版 "、39.9 元的 " 群星版 "，最贵的 " 传奇版 " 收藏级模玩，也只在百元级。

低价也决定了它的渠道打法。在线下，布鲁可不仅进入名创优品等零售连锁，更大规模渗透进校园周边的文具店与玩具小店。2024 年奥特曼最火时，其线下网点已达 15 万个，覆盖全部一二线城市，以及约 80% 的三线城市。

低价带来了冲动购买，在线下渠道中尤其明显。尤其在学校周边的文具店，9 块 9 的玩具不再需要家长掏钱，仅凭小孩哥自己的零花钱，就能轻易完成这一消费决策。

这也解释了布鲁可真正的底层逻辑：用低价撬动高频，用高频换规模，再用规模摊薄成本。这是一套非常典型的 " 拼多多式打法 "。

但这种 " 用规模换利润 " 的路，本质上是在刀尖上行走。

过去几年，布鲁可在 IP 授权与销售上的投入持续高企：2021 年至 2024 年上半年，IP 授权费用累计数亿元，仅 2024 年上半年，奥特曼授权费就超过 6000 万元；同年销售费用达 2.83 亿元，占收入的 12.6%。

即便 2024 年营收同比暴增 155.6%，公司依然亏损近 4 亿元。更关键的是，当年贡献超过一半收入的奥特曼 IP，将在 2027 年到期，这迫使布鲁可必须提前寻找替代。

于是，2025 年的激进扩张就有了清晰解释：一边用新 IP 疯狂上新，对冲单一 IP 依赖；一边用低价放量，进一步摊薄成本结构。

从结果来看，这套组合拳确实奏效。2025 年，9.9 元的 " 星辰版 " 盲盒贡献了 5.4 亿元收入，占比 18.6%，销量占比更是接近一半；与此同时，公司全年费用率降至 34.9%，同比下降 15.8 个百分点，规模效应开始显现。

但如果剔除上市带来的财务优化（如可转优先股公允价值变动及一次性费用），布鲁可的真实盈利质量，开始显露出另一面。

2025 年，经调整利润同比仅增长 15.5%，明显低于 30% 的营收增速；经调整净利率为 23.2%，同比下滑 2.9 个百分点。

换句话说，规模在扩大，但赚钱能力却被削弱，显然低价策略正在反噬毛利。2025 年，布鲁可拼搭角色类玩具的平均售价同比下降 27.5%，毛利率也从 2024 年的 52.6% 降至 46.8%，下滑 5.8 个百分点。

布鲁可用这一仗证明了玩具界的 " 拼多多 " 照样能打，在巨头们看不上的五环外文具店里，杀出了一条生路。

澄海的轮回

在潮玩这个名利场，50% 的毛利率甚至有些 " 寒酸 "。

以泡泡玛特为例，其毛利率长期维持在 60% 至 70%，部分核心 IP 甚至接近 80%。差距的本质，在于定价权。

泡泡玛特依赖的是原创或设计师合作 IP，稀缺性直接转化为溢价能力。虽然市场总爱给布鲁可贴上 " 下一个泡泡玛特 " 的标签，但两者的底层操作系统截然不同。

更准确地说，布鲁可更像是一个极度聪明的 " 缝合怪 "：它借用了潮玩的盲盒机制，却扎根在传统玩具的泥潭里。

这种路径的优势非常明显。变形金刚、奥特曼、假面骑士，本身就是跨越数十年的超级 IP，自诞生以来不断被影视化、系列化，拥有稳定且持续更新的受众基础。对于布鲁可来说，这意味着更低的教育成本与更高的转化效率，IP 本身就承担了营销的工作。

但代价同样清晰。授权 IP，意味着始终要看美国、日本的版权方脸色。且合作可以带来爆发，但也注定有终点。奥特曼授权将在 2027 年到期，这种不确定性始终存在。

对比来看，乐高同样大量使用 IP 联名，但其真正的护城河并非 IP，而是 " 乐高 " 本身。乐高的方块积木的高度标准化，极具辨识度，甚至 " 乐高 " 也成为一种玩法的代名词。

布鲁可尽管也通过其通用构造打造集中自成一格的拼装玩法，但这种特征只存在于玩具的内部构造当中，外观上仍然缺乏明显的特征，它仍然更像是 " 某个 IP 的玩具 "，而不是一种独立的产品语言。

更残酷的现实是，变形金刚与假面骑士，本就是孩之宝与万代为了 " 卖货 " 而量身定制的 IP。这意味着布鲁可真正的对手，正是这些定义了游戏规则的全球霸主。

为了补齐短板，布鲁可也曾试图推出 " 英雄无限 " 等原创系列，但 2025 年该系列收入占比萎缩至 9.1%，且同比下滑 14.8%。这组数据无情地刺破了幻象：在原创想象力的荒原上，布鲁可依然步履蹒跚。

这不仅仅是布鲁可的困局，更是中国玩具业三十年来无法摆脱的 " 宿命轮回 "。

上世纪 90 年代，" 玩具之都 " 澄海孕育了奥迪双钻。当年的奥迪玩具靠着复刻日本《四驱兄弟》、《陀螺战士》，成为了一代人的伙伴，也托举起了澄海产业带的崛起。后来奥迪进化成了奥飞娱乐，尝试在原创动漫上突围，但其创作能力与影响力，始终难与欧美、日本动漫经典比肩。

三十年后，从奥迪双钻到布鲁可，中国玩具企业已经征服了最复杂的模具、最低廉的成本、最庞大的渠道。

但在那副精巧的工业躯壳里，灵魂依然是缺位的。

无论是乐高的方块，还是潮玩的盲盒，真正能让一家企业拥有跨越周期溢价权的，从来不是花样百出的玩法，而是玩具背后那份让人欲罢不能的原创想象力。

参考资料：

港股研究社《一年扭亏赚超 6 亿！布鲁可 " 蜜雪式 " 突围，能走出中国版 " 乐高曲线 "？》

深眸财经《布鲁可敲钟上市，奥特曼的故事还能讲多久？》

华尔街见闻《扭亏的布鲁可，与 9.9 元走量难圆的乐高梦》

出品人 :卢桦

主编 :  袁明武  责编 :角爷

版式 :伊妍

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