本文来源：时代周报 作者：管越，韩迅

万亿龙头工业富联（601138.SH）披露 2025 年成绩单！

3 月 10 日晚间，工业富联披露的 2025 年年报显示，公司去年营收突破 9000 亿元，达 9028.87 亿元，同比增长 48.22%；实现归母净利润 352.86 亿元，同比增长 51.99%，利润增速高于营收增速。

报告期内，工业富联基本每股收益 1.78 元，同比增长 52.14%，刷新上市以来纪录；加权平均净资产收益率 21.65%，同比增长 5.8 个百分点，创下 2020 年以来新高。

图片来源：时代周报记者自制，数据来源：Wind

年报称，业绩高增长主要系 " 受 AI 服务器市场持续扩张，公司在主要客户的市场份额稳步提升，以及云服务商业务表现优异，推动整体营业收入增长所致 "。

高增长的同时，工业富联同步推出了高额分红计划。公告显示，工业富联拟向全体股东每 10 股派发现金红利 6.5 元（含税），合计拟派发现金红利 129 亿元，全年现金分红（含中期分红）总额达 194.51 亿元，现金分红率达 55.12%，均创下上市以来新高。而根据 Wind 数据统计，工业富联自上市以来累计分红派现达 631 亿元。

不过，在亮眼业绩背后，工业富联 2025 年经营现金流断崖式下滑、存货规模激增、研发投入强度偏低等问题仍不容忽视。时代周报记者 3 月 11 日上午致电工业富联并同步发送采访提纲，截至发稿尚未收到回复。

3 月 11 日，工业富联高开震荡，截至收盘跌 0.86%，报收 53.89 元 / 股，总市值跌至 1.1 万亿元左右。

云计算业务暴增，工业互联网业务收缩

天眼查显示，工业富联成立于 2015 年 3 月，公司注册地位于广东省深圳市，2018 年 6 月在上交所主板上市。年报称其是 " 全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商 "，核心业务涵盖云计算、通信及移动网络设备、工业互联网三大板块，依托先进制造与系统整合能力，成为 " 全球 AI 算力产业链核心供应商 "。

图片来源：天眼查

分行业来看，工业富联 2025 年三大业务板块发展有所分化，云计算业务成为拉动业绩增长的绝对主力。

年报显示，工业富联云计算业务全年实现营业收入 6026.79 亿元，同比大幅增长 88.70%，占总营收比重达 66.75%。该业务 2025 年毛利率为 5.73%，较上年提升 0.74 个百分点，其中云服务商 AI 服务器营业收入同比增长超过 3 倍，GPU 与 ASIC（供专门应用的集成电路）方案相关产品均实现快速增长。

工业富联通信及移动网络设备业务 2025 年实现营收 2978.51 亿元，同比增长 3.46%，增速远低于整体水平，毛利率 9.28%，较上年小幅下降 0.28 个百分点。尽管 800G 以上高速交换机全年营收同比增幅高达 13 倍，但未能扭转板块整体低速增长态势。

值得一提的是，在 2023 年及以前，通信及移动网络设备业务是工业富联第一大营收来源，2024 年后云计算业务营收占比超越前者，板块发展势头强劲。工业富联董事长郑弘孟也在年报开篇致股东信中表示，公司 " 业务结构持续优化，迈入由 AI 驱动的全新发展阶段 "。

工业富联工业互联网业务 2025 年表现低迷，全年营收 6.94 亿元，同比下降 26.15%。尽管该业务毛利率 46.37% 位居各板块首位，较上年提升 0.58 个百分点，但业务规模持续收缩，2021 年至 2025 年营收分别为 16.85 亿元、19.12 亿元、16.46 亿元、9.40 亿元、6.94 亿元。

从季度表现来看，工业富联业绩呈现逐季攀升的态势。2025 年第一至第四季度，公司分别实现营业收入 1604.15 亿元、2003.45 亿元、2431.72 亿元、2989.56 亿元，环比持续增长；净利润分别为 52.31 亿元、68.83 亿元、103.73 亿元、127.99 亿元，AI 需求旺季效应显著。

从地区分布来看，工业富联全球化生产布局特征鲜明，境外生产占主营业务收入比重接近五成。按生产制造地划分，墨西哥地区实现主营收入 3070.45 亿元，越南地区 830.55 亿元，新加坡地区 63.16 亿元，中国大陆及其他地区 5048.08 亿元，境外生产基地贡献的营收占主营业务收入比重达 44.05%。

不过，工业富联亦在年报中指出，公司截至 2025 年底境外资产 3271.60 亿元，占总资产的比例为 71.71%。

并购达人创始人鲁宏 3 月 11 日接受时代周报记者采访时表示，这是工业富联服务全球客户的战略必需，核心客户要求 " 在地化 " 产能布局，地缘风险恰恰凸显其布局价值。虽然存在地缘风险，但公司已通过多区域产能分散构建缓冲带，保障供应安全，成熟的跨境运营能力足以应对汇率与合规挑战。

记者注意到，披露年报的同时，工业富联还披露了关于开展 2026 年度衍生性商品交易业务的公告，拟开展于任意时点总额不超过人民币 530 亿元的衍生性商品交易业务，额度可循环使用，包括但不限于远期结售汇业务、外汇掉期业务、货币互换业务、利率互换业务、外汇期权业务以及其他无本金交割远期外汇交易等业务。

现金流骤降，存货激增

在 AI 红利推动业绩大幅增长的同时，工业富联 2025 年财报亦存在异动数据。

2025 年，工业富联经营活动产生的现金流量净额为 52.38 亿元，较 2024 年的 238.20 亿元大幅下滑 78.01%，与营收、净利润的高增速形成反差。财报称 " 系 AI 服务器市场持续增长，客户需求强劲，公司备货增加所致 "。

此外，截至 2025 年末，工业富联存货账面价值达 1509.13 亿元，较 2024 年末的 852.66 亿元大幅增长 76.99%，存货占总资产的比重高达 33.08%，远超应收账款 24.27%、货币资金 24.12% 的占比。

而在应收账款端，截至 2025 年末，工业富联应收账款规模高达 1107.42 亿元，同比增长 17.18%。

对于工业富联 2025 年现金流、存货、应收账款与业绩的背离，鲁宏表示，这是 AI 爆发期高增长的阶段性财务特征，非经营恶化的背离。" 这是典型的‘垫资生产’模式的周期错位。随着存货交付，现金流有望持续回升。"

季度数据似乎也印证了鲁宏的判断。工业富联 2025 年三季度经营性现金流为 -55.48 亿元，四季度改善至 93.78 亿元，带动全年经营性现金流转正至 52.38 亿元。

此外，工业富联研发投入强度偏低。2025 年公司研发费用为 111.51 亿元，同比仅增长 4.89%，远低于营收 48.22% 的增速，研发投入占营业收入的比例也仅为 1.24%，且近三年持续下降。数据显示，2023 年至 2025 年分别为 2.27%、1.75%、1.24%。

鲁宏表示，工业富联研发费率低与 " 协同研发 + 规模效应 " 的模式有关。公司基础研发常与英伟达等客户协同，投入体现在联合研发中。营收大增 48% 而研发仅微增 5%，表明规模效应显现，单位研发能撬动更大产出。