德银警告，泡泡玛特正在遭遇 " 可获得性悖论 "（Availability Paradox）。随着产能极其激进地扩张至年底的月产 5000 万个，Labubu 正从稀缺的潮流 IP 迅速沦为大众消费品，稀缺性溢价的消失将直接打击其时尚属性和二级市场价格。

据追风交易台消息，德银在 12 月 1 日的报告中表示，市场习惯于根据 2025 年的爆发式增长线性推导未来，但当前由 Labubu 推动的强劲增长掩盖了泡泡玛特供需反转的巨大风险。

如果 Labubu 热度在 2026 年见顶且无新爆款接力（熊市情景），届时泡泡玛特估值压力将陡增。基于 2025 年预期的市盈率（18x/20x），德银分析师给予泡泡玛特持有评级，港股目标价 228 港元，

产能狂飙与稀缺性的终结：从 1000 万到 5000 万

德银认为，泡泡玛特正在进行一场危险的赌博：用稀缺性换取短期收入规模。为了满足激增的需求，泡泡玛特的产能已从上半年的月均约 1000 万个，疯狂拉升至年底的月均 5000 万个。

这一举措虽然将在 2025 年带来约为 145 亿人民币的调整后净利润，但也不仅解决了供应瓶颈，更制造了 " 可获得性悖论 "。曾经的一货难求变成了随处可见，Labubu 正从供应受限的 " 时尚单品 " 转变为 " 大众商品 "。

德银警告，对于依赖 " 酷 " 和 " 稀缺 " 属性的潮流玩具而言，这种普及往往是热度衰退的前兆。

作为衡量 IP 热度最敏感的晴雨表，二级市场价格已发出预警。

自 2025 年 8 月以来，随着供应洪峰的到来，Labubu 及其他热门 IP 的溢价全线溃退：

溢价腰斩： 热门的 Labubu" 隐藏款 " 溢价缩水超过 50%。

现货破发： Labubu 3.0 和 4.0 的常规款在 " 千岛 " 或 " 闲鱼 " 上的挂牌价已跌破官方零售价。

具体案例： Labubu 1.0 "Exciting Macaron" 隐藏款价格自峰值下跌 50%；Labubu 3.0 "Love" 款自峰值下跌 81%；Crypto Wild but Cutie 系列隐藏款甚至下跌了 100%。

当黄牛无利可图，收藏者发现甚至可以原价在电商平台买到时，恐慌性的囤货需求将瞬间消失，进而反噬一级市场销量。

海外市场：从 " 排队抢购 " 到 " 货架积压 "

海外市场的热度同样面临考验。在 2025 年中期，消费者需要排队数小时或预订数月才能买到 Labubu，这种稀缺性曾将海外单店坪效推至奢侈品级别。

然而，最新的渠道检查显示情况已发生根本逆转。在美国、英国、澳大利亚等主要市场，无论是泡泡玛特官网还是亚马逊，曾经紧俏的 Labubu、Crybaby 等产品现在均显示 " 有货 "（Yes）。

与此同时，Labubu 在谷歌上的搜索热度自 2025 年中期以来持续下降。这意味着新用户的关注度正在降低，而货源却源源不断，这一剪刀差将不可避免地导致单店生产力下降。

更令投资者担忧的是新品发布的市场反馈。近期推出的 "Labubu Mini" 和 "The Monsters 1 a.m." 系列遭遇了滑铁卢：

销售放缓： 11 月 7 日发布的 "The Monsters 1 a.m." 系列（原价 79 元人民币）未能像以前那样瞬间售罄。

即刻打折： 新品发布后几乎立即在二级市场出现折扣，价格跌破发行价。

口碑分化： 社交媒体上关于设计和质量的负面评价增多。

这表明消费者对 LabubuIP 可能已产生 " 时尚疲劳 "，单纯依靠增加供应量已无法掩盖产品吸引力的下降。

估值情景推演：13 倍还是 23 倍？

德银维持泡泡玛特 " 持有 " 评级，目标价 228 港元。鉴于 Labubu 热度走势的不确定性，德银给出了截然不同的两种估值情景：

熊市情景（Bear Case）：

假设 Labubu 热度在 2026 年见顶下滑，且无新 IP 接棒。预计 2026 年中国收入同比下降 20%，海外收入下降 10%。这将导致 2026 年净利润降至 106 亿人民币（RMB 10.6 billion），隐含市盈率将升至 23 倍，估值压力巨大。

牛市情景（Bull Case）：

假设增长势头持续且新 IP 爆发。中国收入增长 30%，海外增长 50%。2026 年净利润将超过 231 亿人民币（RMB 23.1 billion），隐含市盈率降至 13 倍，股票将迎来重新评级。