欧阳晓红 / 文

如果 2021 年的《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》是中国虚拟货币监管的分水岭——首次将 " 挖矿 "" 交易 " 等行为整体纳入非法金融活动，那么 2025 年 11 月 28 日的 13 部门联席会议，则是监管层对残存灰色空间的一次精确制导打击。

当日，中国人民银行召开打击虚拟货币交易炒作工作协调机制会议。公安部、中央网信办、中央金融办、最高人民法院、最高人民检察院、国家发展改革委、工业和信息化部、司法部、中国人民银行、国家市场监督管理总局、国家金融监督管理总局、中国证监会、国家外汇管理局有关负责同志出席会议。

会议强调，虚拟货币不具有与法定货币等同的法律地位，不具有法偿性，不应且不能作为货币在市场上流通使用，虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动。

值得注意的是，会议首次明确，稳定币是虚拟货币的一种形式，目前无法有效满足客户身份识别、反洗钱等方面的要求，存在被用于洗钱、集资诈骗、违规跨境转移资金等非法活动的风险。

表面看，这似乎只是对 2021 年政策的再次重申。但把时间线拉长，并结合国际评级机构标普刚刚把 USDT（泰达币，一种挂钩美元的稳定币）稳定性评级下调至最低档——极弱（weak），USDT 的发行方 Tether 公司储备中的高风险资产显著提升、黄金储备膨胀至 " 类小型央行 " 规模，你就会意识到：这不是孤立动作，而是中国在全球 " 稳定币风险矩阵 " 中做出的主动位移。

我们不妨从三个维度，来观察这场监管升级的含义。

稳定币成重点关注

这次会议释放的最鲜明信号是，监管部门靶心从 2021 年的 " 挖矿与投机风险 "，精准转向 2025 年的 " 跨境资金流动与影子美元 "。

稳定币为何成为重点关注的非法金融活动？有分析认为，因其已异化为中国资本账户的主要灰色通道。

有研究指出，USDT 在中国场外交易（OTC）中占比高达约 90%。在功能上，USDT 是一个 " 数字美元 "，让资金轻易绕过个人每年 5 万美元的外汇额度，实现毫秒级跨境转移。

正如会议强调，稳定币存在被用于非法活动的风险，应被纳入 " 非法金融活动 " 的监管范畴。

未来，买卖 USDT 很可能不再被视为普通违规，而可能被定性为 " 非法买卖外汇 " 或 " 帮助信息网络犯罪 " 类罪名。

这意味着监管从 " 防风险 " 进入 " 刑事化治理 " 的第二阶段。

再看，标普为何把 USDT 评为 " 极弱 "？这是第二个关键信号。

标普的理由十分直接，即 USDT 储备中的高风险资产从 17% 升至 24%，比特币占比高达 5.6%；黄金、公司债、抵押贷款等波动资产比例上升；超额抵押率仅 3.9%，几乎抵不过比特币一天的波动。

而 USDT 流通规模已接近 1840 亿美元，它本质是一个 " 类货币池 "。一个接近两千亿美元的 " 影子美元池 "，其安全垫却几乎与高波动资产的振幅相当，这是监管者无法忽视的系统性风险。

不容小觑的是，USDT 的发行方 Tether 公司正在变成 " 影子央行 "。最让全球央行不安的，是它进入大宗商品市场的方式。

数据显示，截至 2025 年三季度，Tether 公司持有黄金约 116 吨，相当于部分中型国家的官方储备。仅 2025 第三季度增持 26 吨，占全球季度需求约 2%，共同推高了金价。

换言之，USDT 从 " 美元影子体系 "，正在变成 " 黄金影子力量 "。

一个在全球监管灰区运行的私人发行稳定币，正通过黄金等大宗商品影响全球价格链条。这对于推进 " 去美元化 " 的国家来说，是结构性风险。

11 月 28 日，在纽约交易所上市的 " 稳定币第一股 " —— Circle 公司股价上涨 10%。市场逻辑较为清晰，这可能是一个典型的零和博弈反应。中国升级虚拟货币监管，标普下调 USDT 稳定性评级，资金必须寻找避风港。市场判断，影子美元体系越收缩，合规美元数字货币就越占优势。

为何此时 " 再出手 "

如果只是 " 打击炒币 "，2021 年的中国监管部门的定性已经足够。有分析指出，2025 年的 13 部门联合出手，真正处理的是三类结构性问题：防范境外稳定币风险输入、维护资本项目管理和货币主权、为数字人民币（e-CNY）预留制度空间。

回顾 2013 — 2025 年这一时间线，我们从未摇摆。2013 年，监管部门将比特币定义为 " 虚拟商品 "，禁止金融机构参与；2017 年，监管部门全面叫停 ICO（首次代币发行），关闭境内交易所；2021 年，监管部门将虚拟货币业务定性为非法金融活动；2025 年 10 月，监管部门重申 "2017 年以来政策仍有效 "，继续严打虚拟货币；2025 年 11 月，监管部门首次将 " 稳定币 " 明确纳入监管焦点。

因此，有分析认为，监管逻辑从未改变：虚拟货币不合法→稳定币属于虚拟货币→必须压缩其跨境与灰色用途→为 e-CNY 铺路。

再者，稳定币触碰了监管的敏感之处。

其一，影子美元化。稳定币成了 " 链上美元存款 "，24 小时流动、门槛低、匿名性强，直接侵蚀本币货币政策边界。

其二，跨境影子支付网络。USDT 是地下钱庄、跨境赌博、非法外汇的主力工具之一。

其三，与数字人民币形成 " 直接竞品关系 "。e-CNY 可监管、可追踪，符合法定货币体系；而 USDT 锚定美元、跨境自由流动、难以监管。

监管的目标不是 " 打击币圈 "，而是确保数字货币时代，由主权国家定义底层货币秩序，而不是由离岸私人机构用美元稳定币来定义。

数字防火墙

" 信息流 + 资金流，双向封堵 "。从这次会议的参会阵容与措辞，或可基本推演出下一阶段中国监管的技术路径。

会议强调，各单位要深化协同配合，完善监管政策和法律依据，聚焦信息流、资金流等重点环节，加强信息共享，进一步提升监测能力，严厉打击违法犯罪活动，保护人民群众财产安全，维护经济金融秩序稳定。

有分析指出，信息流将从 " 引流端 " 断链，即识别下架发币、荐币、场外交易中介类内容，清理社区、社交媒体中的引流，同时对链上典型地址集群与庄家进行画像，目标是清除 " 入口 " 与 " 扩散路径 "。

资金流则从 " 落地端 " 断链。银行、支付机构将强化反洗钱可疑监测模型，上报可疑交易，阻断典型 " 跑分 "、洗钱、跨境流水模式，同时配合外汇局与公安部门整治地下钱庄和场外 C2C（消费者对消费者）业务。这是把 USDT 视为 " 非法金融活动 " 后的必然动作。

此外是刑事化，从 " 行为 " 切换到 " 定性 "。公检法部门的参与，或意味着 " 帮助信息网络犯罪 "" 非法经营 "" 洗钱 " 等罪名适用范围将延伸至稳定币交易，对场外交易商户、洗钱团伙、链上代理等可能形成更清晰的量刑标准。

最后是链上监测，从 " 看不见 " 到 " 看得见且对得上人 "。

全球监管都在使用链上分析工具，中国监管也会进入系统化阶段——标注典型资金集群；银行账户、手机号、设备指纹、社交账号与链上地址交叉关联，在重大案件中将链上路径纳入证据链。这是虚拟货币监管进入 " 基础设施化 " 的关键一步。

影响几何

就中国而言，个人的违法成本与风险大幅提升，如灰色入境通道收缩，依赖境外账户、小额中介的成本和法律风险上升。机构的合规压力上升，银行、支付机构将在反洗钱、跨境审查上承担更多的责任。同时，虚拟货币与稳定币的边缘化，有利于 e-CNY 在国内外试点中获得更明确的战略空间。

就世界而言，稳定币时代进入 " 第二阶段 "。全球监管与市场都同时 " 警觉 "：标普下调评级，代表了市场体系的风险反馈；中国压缩稳定币空间，是主权体系的制度回应。

国际清算银行、欧洲央行多次警告，稳定币可能成为 " 影子银行 2.0"。

稳定币储备的黄金化、比特币化，正在把风险外溢到传统金融与大宗市场。这就引出一个问题：当一个接近两千亿美元规模、资产波动高、不透明的数字美元体系出现问题时，谁来兜底？谁是最后贷款人？监管边界在哪里？

未来数字货币秩序由谁书写——是主权国家，还是链上的 " 美元影子帝国 "？

如果把中国监管动作只理解为 " 打击币圈 "，就会低估其深度。真正的主线是：稳定币的快速膨胀，让市场体系先给出了 " 极弱 " 的风险定价；中国的监管升级，则是主权货币体系对这一风险做出的制度对冲。

两者并非因果，而是同频共振。它们共同指向数字货币时代最重要的问题——当货币进入代码世界，谁来决定价值、信任与秩序？