化妆品功效原料商上海珈凯生物股份有限公司（以下简称 " 珈凯生物 "）计划冲刺北交所上市。

《每日经济新闻》记者（以下简称 " 每经记者 "）注意到，这家由田军、王吉超、苏文才三人共同掌控的企业，在决策机制里设定了一项特殊约定：倘若意见出现分歧，将依据持股比例来 " 一决胜负 "。

更受市场瞩目的是，珈凯生物背后有着豪华的上市公司股东阵容——华熙生物、爱慕股份、水羊股份、朗姿股份、温氏股份等多家 A 股公司或其掌舵人隐身其中。这些资本在入股时与珈凯生物实控人签订了对赌协议，约定若珈凯生物在 2025 年内未能成功上市，将触发股份回购条款。 

如今上市期限日益临近，珈凯生物能否顺利闯关成功？倘若上市失败，珈凯生物实际控制人将承受巨额回购的巨大压力——其实控人的资金状况已然吃紧，甚至在今年 3 月受让股份时还需依靠借款完成，而后再用现金分红予以偿还。 

每经记者还留意到，在上市前多次进行分红的情况下，如今珈凯生物的产能利用率不足 50%，却仍计划募集资金进行扩产。此外，在华熙生物实际控制人间接参股之下，华熙生物同时兼具珈凯生物竞争者与客户的双重身份；水羊股份在报告期内曾同时身为珈凯生物股东和前五大客户。上述多方面问题引发了北交所的问询。 

图片来源：北交所问询函

多家上市公司或实控人现身股东名单，对赌时限迫近

珈凯生物是一家专注于化妆品功效原料研发、生产和销售的高新技术企业。依据招股说明书（申报稿）（以下简称 " 招股书 "）披露，田军、王吉超、苏文才三人作为一致行动人，直接和间接合计持有珈凯生物 56.96% 的股份。并且，他们通过控制嘉兴盛央，同时担任嘉兴珈上、嘉兴珈北和嘉兴珈广的执行事务合伙人，合计掌控珈凯生物 75.15% 的表决权，从而成为公司的控股股东及实际控制人。 

根据 2019 年 2 月 2 日签署的《一致行动协议》，若在表决中出现分歧，三人将按各方实际控制的表决权比例，以多数意见为准，形成一致决策。

在这种情形下，珈凯生物怎样确保控制权的稳定？对此，近期北交所问询函中也提出了相关问询。 

除实际控制人外，珈凯生物的股东名单中还浮现多家知名企业。其中，华熙朗亚持股 3.66%，为珈凯生物第八大股东，其背后出资人涉及朗姿股份、华熙生物实控人赵燕、爱慕股份实控人张荣明；齐创基金、温润佳品贰号、温润佳品壹号则受温氏股份控制，其中温润佳品贰号、温润佳品壹号合计持股 4.35%；水羊股份持股比例为 1.52%。

图片来源：珈凯生物招股书

每经记者注意到，上述股东在入股时均与珈凯生物实际控制人等原股东签订了对赌协议，目前虽已解除，但仍附有恢复条件：若珈凯生物未能在 2025 年 12 月 31 日前完成合格 IPO 上市，将触发股份回购条款。

值得一提的是，在北交所上市申请前夕，即今年 3 月，遴珏企管与瑞力医疗将其所持有的珈凯生物 41.44 万股股份（占总股本 1.01%）转让给实际控制人掌控的嘉兴盛央，转让价格为 60.14 元 / 股，转让总价达 2492.40 万元。嘉兴盛央通过借款等途径支付了上述款项。 

瑞力医疗与上海遴珏于 2024 年 1 月以 48.5 元 / 股入股珈凯生物，仅 14 个月时间便实现约 24% 的收益率并在上市前 " 精准 " 退出，而实控人方面不惜通过借款来接盘。对此，珈凯生物在招股书中称，瑞力医疗与上海遴珏此次转让系 " 基于其自身投资策略等因素 "。

每经记者梳理发现，机构投资者入股珈凯生物的价格波动幅度较大。2022 年 8 月，极创沣源、齐创基金等八家机构以 98.62 元 / 股的价格参与对珈凯生物的增资，这一价格约为遴珏企管和瑞力医疗入股价格的两倍，相关价格差异也引起了北交所的问询关注。 

就遴珏企管和瑞力医疗 60.14 元 / 股的转让价格，珈凯生物在招股书中称，定价依据系基于公司整体估值水平，结合遴珏企管、瑞力医疗的股权持有成本，由各方协商确定。

产能利用率大幅下滑，分红后募资扩产逻辑引关注

珈凯生物的下游客户囊括了华熙生物、水羊股份等多家知名化妆品企业。其中，华熙生物不仅是珈凯生物的同业竞争者，也是其客户。与此同时，华熙生物的实际控制人还间接参股了珈凯生物。此外，身为珈凯生物股东之一的水羊股份，在 2022 年曾是该公司的第四大客户，销售额高达 711.73 万元，占珈凯生物总收入的 3.9%。 

然而，珈凯生物在招股书中并未将上述两家公司列为关联方。对此，北交所在问询函中要求珈凯生物说明华熙朗亚、水羊股份的入股背景，并按照关联方要求进行补充披露。

多家机构纷纷入股，珈凯生物的业绩表现究竟如何呢？2022 年至 2024 年（以下简称 " 报告期内 "），公司营收分别为 1.83 亿元、2.18 亿元和 2.42 亿元，归母净利润分别为 5451 万元、4752 万元和 5694 万元。 

对于 2023 年净利润下滑，珈凯生物在招股书中解释称，主要原因是新建厂房及设备购置使得固定资产折旧增加，以及经营规模扩大导致期间费用上升。 

尽管 2024 年珈凯生物的净利润较 2023 年同期增长了 19.83%，但同一时期，锦波生物、华熙生物等五家同行业可比公司的平均营收和净利润均呈现下滑态势。鉴于此，北交所要求珈凯生物进一步说明业绩增长的可持续性，以及是否存在业绩下滑或大幅波动风险。

从产能利用率来看，报告期内，珈凯生物的主要产品——绿色天然功效原料的产能利用率从 151.15% 降至 61.19%，进而降至 49.87%；生物合成功效原料的产能利用率也从 93.09% 分别降至 19.32% 和 25.33%。 

珈凯生物解释称，随着 2023 年二季度新项目投产，产能压力得到缓解，导致 2023 年后三季度及 2024 年全年产能利用率下降。但在 2024 年两大主要产品产能利用率均低于 50% 的情况下，公司仍计划通过本次 IPO 募资扩产。

据披露，公司拟募集 3.1 亿元投入 " 年产 50 吨功能性植物提取物项目 "。对此，北交所要求珈凯生物说明该产品与现有绿色天然功效原料的区别，以及新增产能的消化能力，是否存在产能过剩风险。

值得留意的是，在拟募资 3.1 亿元进行扩产之前，珈凯生物在报告期内还实施了多次分红：2022 年 6 月、2023 年 8 月和 2025 年 6 月分别进行了 2000 万元、2500 万元和 3077 万元的现金分红，累计分红金额逾 7500 万元。

上述现金分红款项对实际控制人而言颇为关键——嘉兴盛央在接盘瑞力医疗、遴珏企管所持有的公司股份时，支付的转让款采用了借款形式，此次分红被用于支付该笔款项。 

针对公司赴北交所上市的相关问题，11 月 24 日，《每日经济新闻》记者致电珈凯生物方面，并向该公司发送了采访邮件，截至发稿时，尚未获得对方回复。 

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