今年 8 月 13 日，光伏一体化龙头通威股份曾发布公告称，拟以不超过 50 亿元的资金收购光伏电池头部厂商购润阳股份不低于 51% 的股权，一时激起千层浪，被视为 " 光伏大并购 " 时代的序章。

然而，据钛媒体 APP 了解，在公告发布后的这三个月中，业内已数次传出 " 并购进程不顺，或生变数 " 的消息。直至 11 月 12 日晚，通威正式发布公告回应，虽然明确相关事项仍在推进中，但其中部分措辞也让人感到，此次并购的确面临着一些困难和较大的不确定性。

" 史上最大光伏并购案 "，或生变

通威此次发布的公告只有寥寥 500 余字，其中对增资协议和并购谈判、尽调评估等着墨不多，最引人注意的反倒是颇占了些篇幅的 " 风险提示 "，这份公告写明 "交易各方仍在持续就交易相关事项进行磋商，不排除原交易方案可能存在调整或终止的风险；磋商过程中，交易各方也同步在积极探讨其他整合方案，如有确定进展或变化，公司将及时披露。请广大投资者以公司公告信息为准，注意投资风险"。公告发布后的首个交易日，相关表述成为投资者关注焦点，但市场解读意见不一，通威股价未出现大幅波动，11 月 13 日则报收 29.8 元 / 股，当日上涨 0.57%。

值得注意的是，相关公告发布的前提一是这次并购在市场上备受瞩目：除了此前晶科能源等借壳上市和 TCL 并购中环这类行业外与行业内的交易外，通威出资 50 亿的的手笔已足以促成光伏史上最大规模的业内兼并；此外，收购方和被收购方都是业内知名企业，但在光伏制造全产业链遭遇逆境的情况下，近况也都不佳，不同投资者和机构对并购本身的评价、预期也有分歧，再考虑到光伏行业近期对兼并重组的呼吁和期待，这宗并购案自公告发出之日起就成了热门话题。

不过，真正让通威董事会不得不公开发声回应的原因，还是润阳和并购案本身这三个月来不断爆出的负面消息和面临的质疑。

钛媒体 APP 简要梳理发现，通威宣布并购后，虽然市场积极反馈不少，但对于积累了大量落后 PERC 产能、资产负债率近 80% 的润阳是否是好标的以及通威在半年亏损超 30 亿的情况下启动并购是否过于激进等问题，还是存在一些质疑声音，从股价也能看出这种端倪，公告发布后的前两个交易日，通威股价取得超过 5% 的涨幅，但其后在大盘消息面较为平淡的情况下连跌数日，在公告发布一周后股价不升反降。其后，润阳方面爆出盐城国资增资、董事长变更等消息，市场解读不一，但并购案是否会横生枝节的讨论由此展开。而在 9 月中旬到 11 月中旬这两个月间，润阳方面更是舆情不断，先是 9 月被爆出国内电池生产基地停摆、员工被辞退或停工；紧接着，另一家光伏龙头天合光能在美国起诉润阳侵犯其两项 TOPCon 技术专利；11 月，业内又传出消息称润阳东南亚工厂（主要是泰国组件厂）停工，引发广泛关注。

而随着润阳屡屡被推上风口浪尖，通威方面推进并购的意愿和并购实际进程也引发了更多关注。钛媒体 APP 从业内人士处了解到，通威对润阳的尽调本计划在 9 月份完成，但目前来看有所拖延。投资者讨论平台上也经常能够看到询问并购情况或催促通威公布进展的帖子。在 11 月 4 日的通威三季度业绩说明会上，有三个提问是直接关于并购润阳案的，其中对于 " 尽调预计什么时间完成 "" 并购进行到什么阶段 " 等问题，通威方面都未给出明确时间、事件节点，只说 " 正与第三方中介机构持续推进审计、评估及业务尽调等相关工作 "，同时明确 " 公司暂无其他收购计划 "。说明会后，润阳海外工厂停工消息越吵越烈，通威方面先是向媒体透露润阳工厂停工与并购无关，接着又发布了正式公告，但正如上文所述，这份公告中对风险的提示远远超过了对进程的披露。

行业破产、兼并、重组，何其难

对于通威并购润阳案的未来走向，无非是顺利完成、失败告吹或调整交易整合方案，包括调整出资金额、股权比例、合作方式等。

对于目前看似陷入僵局的情况，钛媒体 APP 认为有以下几种可能：一是因为润阳的资产、债务、业务等较为复杂，确实需要更多时间调查、评估；二来，也可能是因为在监管审批亦或润阳方面涉及到的国资处置等方面有更多问题需要处理，据此前财新网发布的报道，润阳冲 A 失败后，盐城市政府就着手退出，最终找到了渊源颇深的通威 " 接盘 "，而通威方面则提出，盐城的国有资本需在其收购润阳之前先行增资 10 亿；第三，通威自身业绩和股东意见也可能成为重要影响因素，今年前三季度，通威股份总营收 682.72 亿元，同比下降 38.73%，亏损高达 39.73 亿元，业绩较去年同期暴跌 124.37%，资产负债率资达到了 69.04%，较去年底增加了 13.95%，而且此前定增计划的终止和手里囤积的过剩产能、未完成的资产减值，都对公司形成了很大压力；此外，外部大环境和光伏行业整体市场情况，也可能导致并购案出现观望情绪，在 10 月份光伏行业协会发布组件 0.68 元 /W 底价后，业内一度出现价格、估值看涨情绪，但行业出清路漫漫，显然各厂商们也难以准确 " 拿捏 " 时机，而且，11 月特朗普赢得美国大选后，我国光伏企业在美国的市场、产能都面临更多变数，而通威最看重润阳的也是其现成的美国组件销售渠道和产能积累。种种因素、变化影响下，或许双方对于并购的价格、合理性、并购后的安排等都会更谨慎地加以权衡。

而通威并购润阳案中面临的难题，很多也是纠缠在光伏企业破产、并购、重组中的症结，尤其是国资处置、业绩波动、估值分歧等。此前市场曾热议的宁德时代并购一道新能，时至今日都没有下文。再往长远看，在 2011 至 2013 年左右的行业寒冬中，彼时光伏龙头无锡尚德、江西赛维 LDK 的破产重整案都闹得沸沸扬扬，前者 31.55% 的偿付比例已算得上行业 " 良心债务人 "，后者则因地企深度绑定出现 " 政府越救危机越大，破产越拖债务越多 " 的局面，最终负债甚至比总资产高出 4 倍之多，债权人利益受到极大损害。

对于二十余年穿越数个周期的光伏制造业来说，政府在招商引资中付出很多，企业在做大做强后也有了社会知名度和数量庞大的在岗员工、股东、投资者，但在市场化兼并重组之路上，往日的蜜月期、深厚积累也有可能成为掣肘。

今年以来，工信部等主管部门数次提到鼓励光伏行业兼并重组，畅通市场退出机制，不少头部企业也在半年报、三季报或实践中有所响应，光伏行业协会此前还在半年盘点会上特别指出，在当前体量下，光伏行业所积累的风险远胜以往，亟需加速调整，推动企业兼并重组，出清落后产能。虽然目前看来难题不少，但行业想要重整旗鼓，并购仍势在必行。（本文首发于钛媒体 APP，作者｜胡珈萌，编辑｜刘洋雪）

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