GLP-1 赛道火爆，在强大的吸金效应下，水泥龙头高溢价跨界收购多肽原料药龙头，意图从中分一杯羹。

10 月 21 日，四川双马（000935.SZ）发布公告称，公司拟使用自有及自筹资金以总计 15.96 亿元的交易价格向深圳市星银医药有限公司（下称 " 星银医药 "）及深圳市星银投资集团有限公司（下称 " 星银集团 "）购买其所持有的深圳市健元医药科技有限公司（下称 " 深圳健元 "）92.1745% 的股权。

其中，四川双马拟以 13.6 亿元购买星银医药所持有的深圳健元 78.5458% 的股权，以 2.36 亿元购买星银集团所持有的深圳健元 13.6287% 的股权。

据时代财经统计，这是近两周内出现的第五个涉及到医药资产收购的案例，包括千红制药、新诺威、谊安医疗和药师帮等在内，均在近期宣布了收购事项。只是相比于这些已经在医药界摸爬滚打多年的收购方，四川双马系跨界而来。

对此，高特佳投资业务合伙人于庆贞博士对时代财经指出，此次四川双马并购恰逢其时。

" 国家政策鼓励并购，尤其是‘并购六条’的发布，鼓励企业战略重组，围绕新技术新领域新赛道进行高质量并购重组。双马跨界建材到原料药公司符合趋势。" 于庆贞告诉时代财经，" 现在 IPO 形势趋紧，上市难度加大，对科创属性和盈利能力都有了更高要求。深圳健元是一家多肽原料公司，业务层面科创属性相对不强，上市面临较大不确定性。"

不过，从建材行业到生物医药，这一跨界行为不免引发市场对后续并购整合以及业务发展的质疑。10 月 22 日，时代财经以投资者身份致电四川双马，相关人士表示，" 此次是公司直接参投医药产业，之前公司直投的基金投资项目会涉及到生物医药领域。"

GLP-1 火热，获溢价 1.8 倍收购

根据公告和官网内容，深圳健元创办于 2009 年，创始人姚志勇一直从事多肽类药物的管理和研发工作，是多肽行业的领军人物。

资料显示，创办深圳健元是姚志勇的第二次创业。早于 1998 年，姚志勇携手沈福泉以及曾少贵（现任翰宇药业董事长）、曾少强创办的翰宇投资共同成立了翰宇生物（翰宇药业前身），其中，姚志勇持股 18.94%，翰宇投资为大股东，持股 62.11%。

时隔不久，2000 年、2003 年以及 2006 年，姚志勇先后与翰宇投资达成股权转让协议，2006 年其正式退出股东行列，随后创办深圳健元。与翰宇生物相似，深圳健元的主营业务涉及多肽产品的自主研发、生产、销售与定制研发生产。

在此次交易前，星银医药系深圳健元的大股东，实际控制人为刘庭福。一路陪伴深圳健元创业至今，星银医药为何选择在此时转卖，原因暂无法得知。

毕竟，深圳健元的业务正好踩中了当前火热的 GLP-1 概念，其主要开展多肽类原料药研发生产业务、多肽定制研发生产（CDMO）业务，以及美容肽研发生产业务，公司收入以多肽类原料药业务为主。

多肽类原料药产品主要包括司美格鲁肽、替尔泊肽、利拉鲁肽、地加瑞克和缩宫素等 20 多个品种，其中司美格鲁肽、替尔泊肽等 5 个品种已完成美国食品药品监督管理局（FDA） DMF（Drug Master File）备案。DMF 备案是药品进入美国市场的必要步骤，涵盖生产和质量控制的相关文件。

对此，于庆贞告诉时代财经，" 深圳健元布局赛道为当下热点领域，包括 GLP-1 多肽和医美多肽，有较大市场空间。公司的司美格鲁肽、替尔泊肽等大品种已完成美国 FDADMF 备案，进度上比较领先。化妆品原料产品包括铜肽、乙酰基六肽等已经跟国际巨头客户达成合作交易。整体看健元作为被并购标的质地也不错。"

财报数据显示，2023 年以及 2024 年上半年，深圳健元分别录得营收 3.20 亿元、2.16 亿元，分别录得净利润 1.41 亿元、0.62 亿元。

交易对价方面，公告显示，截止评估基准日 2024 年 6 月 30 日，深圳健元模拟股东全部权益价值为 17.32 亿元，较评估基准日合并口径净资产 6.09 亿元评估增值 11.23 亿元，增值率 184.50%。经各方协商一致后确定，此次深圳健元 92.1745% 股权交易对价为 15.96 亿元。

为了支付上述股权转让款，四川双马公告称，将以自有资金支付不低于 6.38 亿元，其余不超过 9.58 亿元的转让款将通过银行并购贷款支付，具体金额由公司届时根据经营情况确定。

具体来看，公司决定在股权转让协议签署后，分别向渤海银行股份有限公司、招商银行股份有限公司、民生银行股份有限公司、兴业银行股份有限公司等金融机构申请金额不超过人民币 9.58 亿元的并购贷款，担保方式包括但不限于以交易标的深圳健元 92.1745% 股权作为质押。

财报数据显示，截至 2024 年上半年，四川双马的货币资金为 3.46 亿元。

2019 年，在深圳健元十周年庆典上，姚志勇在致辞中展望未来时提到，" 努力实现‘八年内成为国内多肽产业 NO 1 ’的战略目标 "。一旦交易成功，在易主四川双马后，深圳健元能否如愿实现上述目标，是市场的疑问。

水泥主业首次亏损，跨界整合或存挑战

今年 9 月底，证监会发布了 " 并购六条 "，明确支持跨行业并购、允许并购未盈利资产，并鼓励私募基金参与上市公司并购重组。从双成药业收购半导体企业奥拉股份，到百傲化学收购半导体设备公司芯慧联，再到此次四川双马收购深圳健元，更多的跨界并购交易正在涌现。

针对此次交易，东建国际证券资管部总裁、矩阵资本管理合伙人范译阳对时代财经指出，" 现在一级市场有很多的存量企业缺少退出通道，目前 IPO 还没有常态化，并购就成为了主要的退出通道。但是同行业之间的收购可能会不太容易接受一级市场的估值，在需求上难以匹配。在这种情况下，跨行并购可能更容易达成。因为现在证监会对上市公司的质量要求在提高，希望传统企业能进行产业转型、升级，上市公司作为买方更容易出手。"

从四川双马的发展来看，其的确需要新鲜血液注入。年报显示，四川双马最初以水泥业务发家，主要产品包括水泥、商品熟料、骨料等，相关产品广泛应用于大型基础设施、市政民生工程、乡村振兴和商品房开发等领域。

图源：Pixabay

财报数据显示，2017 年，四川双马的水泥业务营收达到 26.70 亿元。不过，随着市场竞争加剧、房地产市场低迷以及水泥业务受限区域性销售等，水泥业务江河日下。

这一点从水泥的销售量和收入规模便可窥见一斑。2017 年，四川双马实际销售水泥 1090.16 万吨，同期录得收入 26.70 亿元，到了 2023 年，水泥销售量下滑至 208.1 万吨，收入为 5.76 亿元。

四川双马明显意识到了水泥业务的不稳定性。2017 年，其实施了重大资产重组事项，充分运用公司部分水泥资产置出后在资金方面获得的有利条件，继续围绕实体经济方向，着力发展新的盈利增长点。

私募股权投资基金管理正是彼时四川双马拓展的业务方向之一。2017 年，四川双马还拓展了体育培训业务，不过占公司总营收比例相对较小。

从历年财报数据来看，水泥业务的营收规模和毛利率逐年下滑，直至出现亏损。2023 年和 2024 年上半年，水泥业务分别录得营收 5.76 亿元、1.93 亿元，毛利率分别为 14.10%、-1.76%。

与此同时，私募股权投资基金管理业务则持续增长。2017 年，这一业务的营收尚未超过 1 亿元，2023 年和 2024 年上半年，其营收分别为 4.66 亿元、2.21 亿元，而且毛利率为 99.94%、100.00%。

就占总营收比例来看，2024 年上半年，私募股权投资基金管理业务首次超过水泥业务，为 45.83%，水泥业务则为 39.97%。

年报显示，四川双马公司私募股权投资基金管理公司西藏锦合目前在管基金规模近 280 亿元，拥有和谐锦豫、和谐锦弘及和谐绿色产业基金共三只私募股权投资基金，主要利用市场化的股权投资管理运营模式，发现、投资、培育和赋能优质资产，关注新型工业化、人工智能、生物制造等若干战略性新兴产业。

此次收购深圳健元，系四川双马直接进军生物制造的第一步。范译阳对时代财经指出，" 跨行并购的难点在于并购后的整合挑战，其次并购后，市场对于多元化的上市公司的估值逻辑需要重新认定。"

针对此事，前述证券部相关人士对时代财经表示，" 公司是会参与它（深圳健元）的运营，保留其原有团队、管理团队等，公司会委派董事参与运营管理。"

四川双马在公告中称，根据公司的战略规划，四川双马将迅速对深圳健元的董事会进行重组，向深圳健元委派董事、高级管理人员，参与目标公司的经营管理。而深圳健元总经理职位将继续由姚志勇担任，并将维持目标公司现有的关键管理团队，包含研发技术团队、生产制造团队、销售与市场团队等，保持原有的业务运营模式。

本文来自微信公众号 " 时代财经 APP"（ID：tf-app），作者：文若楠，编辑：温斯婷，36 氪经授权发布。