东吴证券股份有限公司吴劲草 , 谭志千近期对老凤祥进行研究并发布了研究报告《穿越牛熊最长的河，黄金时代下的黄金珠宝品牌龙头》，本报告对老凤祥给出买入评级，当前股价为 56.01 元。

老凤祥 ( 600612 )

投资要点

2024 年 3 月之后金价急涨令终端消费承压。进入 3 月，金价急速上涨，从 3 月初到 4 月中旬，上海金交所金价从 480 元涨至接近 570 元，金价急速上涨使得消费者预期金价短期涨幅过大之后可能会出现回调，从而产生较重的观望情绪，从社零数据可以看到，5-7 月份金银珠宝同比增速出现了明显的下滑，且明显弱于社零整体增速。

长期来看，黄金珠宝业绩趋势与金价同向，但短期业绩受金价上涨下跌的节奏影响也会出现较大波动：长期来说，黄金珠宝公司主要采用加盟模式，直营门店占比低，其收入业绩受加盟商拿货节奏影响较大，且长期来看业绩趋势和金价是同向的，除部分品牌的品牌使用费是单克固定金额外，按照单克金价百分比收取的品牌使用费会因为单克金价上涨，绝对金额提升。中短期来看，拿货量的变动对短期业绩的影响较大：①金价急涨使得终端动销变慢，从而抑制加盟商拿货需求，②金价缓涨，消费者买涨不买跌，从而刺激需求，③金价下跌，加盟商观望情绪重，不论急跌缓跌都抑制需求，④横盘回补需求。

从行业属性来看，黄金珠宝品牌格局非常稳定，品牌力的势能和壁垒非常高，开店节奏和天花板与品牌能效高度相关，我们认为，开店本身是释放品牌力的过程，而非品牌力形成的过程。水贝模式兴起多年，并未有太多强认知的黄金珠宝品牌出现，也反映出黄金珠宝品牌的壁垒之高。而 " 品牌使用费 " 的弹性，一定程度上也是取决和反映了该黄金珠宝品牌的品牌力情况。

老凤祥最新 PE（TTM）为 12 倍，处于自 2010 年以来约 4.5% 的较低分位水平。老凤祥在过去 15 年股票累计收益率超过 800%，成为真正穿越牛熊的股票，主要得益于 1）百年黄金老品牌，品牌力强，品牌认知度高；2）掌握了核心加盟商资源，与加盟商保持良好的合作共赢模式，利益绑定，共同发展；3）在黄金交易层面有丰富的经验，能够享受部分金价上涨带来的库存收益；4）分红稳定，持续为股东创造价值。公司历史 PE（TTM）极少触及 10 倍及 10 倍以下

盈利预测与投资评级：长期来看黄金珠宝品牌公司业绩与金价呈现出正相关，虽然短期会受到金价波动的影响，但目前老凤祥处于历史估值较低的水平，我们维持老凤祥 2024-2026 年归母净利润 23.4/26.2/28.6 亿元，最新收盘价对应 2024-2026 年 PE 为 12/11/10 倍，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：金价波动风险，渠道扩张不及预期，居民消费能力较弱的风险，行业竞争加剧的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券张峻豪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 87.29%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 25.35 亿，根据现价换算的预测 PE 为 11.57。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 25 家机构给出评级，买入评级 21 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 66.13。

以上内容为证券之星据公开信息整理，由智能算法生成，不构成投资建议。