8 月以来，全球股市发生巨震。8 月 5 日（周一），全球金融市场经历了惊心动魄的 " 黑色星期一 "，日本市场突如其来的巨幅波动（单日大跌大跌 12.4%），犹如蝴蝶扇动的翅膀，在全球其他股市掀起惊涛骇浪，以纳斯达克指数为首的主要股指也纷纷大跌。

不过，大跌过后多地股市出现明显回升。受到投资者买盘和企业股票回购的推动，美股迅速反弹，止住跌势。当地时间 8 月 23 日周五，美股三大股指集体收涨。截至收盘，道指涨 1.14%，纳指涨 1.47%，标普 500 指数涨 1.15%。日本股市在 8 月 6 日暴涨超 10%，此后一路反弹，亚洲其它股市也出现了类似走高。

美股大型科技股也同样出现大幅波动。8 月 5 日 , 英伟达股价曾在 100 元 / 股左右 ,8 月 28 日则收 128.3 美元 / 股。微软、谷歌、Meta、苹果美股 8 月 5 日股价分别跌破 400 美元 / 股、160 美元 / 股、480 美元 / 股、210 美元 / 股 , 8 月 28 日分别收 413.84 美元 / 股、164.68 美元 / 股、519.1 美元 / 股、228.03 美元 / 股。

美国联邦储备委员会主席鲍威尔 23 日表示，调整货币政策的 " 时机已到 "，这意味着美联储 9 月份降息几成定局。

此轮全球股市下跌风暴是否已经就此结束？接下来，深 V 反弹的日股、美股乃至全球股市将如何走向？波动加剧的大型科技股又将何去何从？

本期《钛牛了，股市！》，主持人钛媒体国际智库总监何俊妮，特邀摩根资产管理投资顾问总监庄承恩、浙商证券科创 & 海外首席分析师王杨、雪球大 V、资深美股投资人董翔，一起为投资者深度解析近期全球股市的惊魂行情与后续走势。

一、海外股市高波动核心变量在美国经济与科技股业绩

由于日本央行意外加息引发了日元套利交易平仓，叠加市场对美国失业率走高引发的衰退担忧以及中东地缘政治紧张局势等因素影响，全球股市经历了 " 黑色星期五 "（8 月 2 日）与 " 黑色星期一 "（8 月 5 日）。尤其在 8 月 5 日，日韩股市大幅下跌，多个指数触发熔断机制。8 月 5 日，美股经历了 " 黑色星期一 "，道指、标普双双遭遇近两年来最差的一天。但随后强势反弹，截至周一，标普 500 指数与纳指录得八连涨。

日美股市为何走出了极致的 " 深 V" 行情？背后有哪些因素在产生影响？

庄承恩指出，美国和日本股市这波调整时间虽相近，但主因不太相同。美股的这一段调整开始于 7 月中旬，一方面，从 4 月上一轮调整后持续反弹到 7 月上旬并创出新高，股指以及很多个股短期涨幅过高，在技术面上存在较大背离，有回调的需要。另一方面，7 月中下旬出台的一些重要经济数据，包括非农就业、失业率等指标都低于预期，并触发了 " 萨姆规则 "，这使得市场开始担忧美国经济转向衰退，同时也更加关注美联储是否能提出预防性降息。

注：" 萨姆规则 "（Sahm Rule）是由美联储经济学家克劳迪亚 · 萨姆（Claudia Sahm）提出的一种经济衰退指标。其核心思想是：当美国 3 个月失业率移动平均值减去前一年失业率的最低点后，所得数值超过 0.5% 时，标志着美国已进入经济衰退的早期阶段。这一指标自 1950 年以来在所有经济衰退中都得到了验证。

此外，还有一个引发本轮美股大幅调整的重要因素是 7 月底到 8 月初美股科技股密集出台的财报低于市场预期，市场担心股市领头羊的财报增速回落。他还补充道，目前正在进行中的美国大选也在影响市场的风险偏好，在不确定性比较高的时候，市场容易出现暴涨暴跌的情况。

对于日本股市的波动，庄承恩分析，日本央行加息的时间点超市场预期。虽然加息的幅度虽然只有 15 个基点，但由于前期积累了庞大的套利交易仓位，在短时间内出现了快速平仓。在下调过程中，创下了单日的最大跌幅和波动性的升幅。

他进一步指出，目前日股大概一半的套利交易的仓位已经平仓。但是如果后续美元兑日元持续出现回落，有可能套利交易的仓位还会继续降，因此日本股市后续仍存在较大的不确定性。

王杨分析，日美股市最近这一轮高波动行情，以及后续如何走势，其核心影响变量还是在于美国经济后续如何运行，其次是日元的升值。而日元升值受两重因素影响，一方面仍然是美国经济情况，另一方面就是日本央行货币政策的后续走向。

她指出，回顾 7 月中旬以来的日美股市，调整的第一波触发因素是美国经济数据的走弱，与此同时叠加了日本央行的加息，两重因素影响下出现了大幅下跌。下跌后，很快市场看到美国经济的部分数据在走强，日本央行也放出偏暖的信号，仍是在这两重因素影响下，市场又出现了快速反弹。她进一步表示，对日美股后续行情的判断，仍需关注上述两重因素。

本轮下跌的幅度为何如此之大？这背后反映出投资者对美国经济和美国科技股的担忧吗？

庄承恩认为，本轮的行情包含了短期的过热到恐慌。他指出，本轮回调幅度远超 4 月那一轮下跌，主要原因在于，4 月的回调是源于通胀的反复，而本轮回调更多是源于市场对美国经济增长的担忧，随着 7 月低于预期的美国经济数据的逐步出台，市场预期从软着陆到衰退，不仅会带来对估值的调整，还会引发对企业盈利预期的下调，市场情绪很容易从钟摆的一端到另外一端。

王杨指出，最近的日美股走势的主要特征就是 " 高波动 "。这种高波动的背景是日美股市持续了一年的上涨行情。在此背景下，又有一些资金面的因素，所以出现高波动是比较正常的现象。但是比这种波动更关键的，应该是对趋势的判断，也就是对美国经济的运行情况和日元的运行情况的研判。

董翔表示，从投资者的视角来看，本轮美股下跌的一个重要前提是此前大型科技股涨得太多了，出现了一定的泡沫。市场会担忧人工智能的大幅投资不可持续和不经济的，因此市场本身有调整的需要。

董翔认为，还有一个重要影响因素是 8 月 5 日之后巴菲特大幅减持苹果，股神的这一操作被市场认为美股是被高估的；再加上英伟达的最新 GPU 也出现了问题，要推迟一个季度等等，这些因素共同导致了美股这一轮长牛最重要的龙头—科技板块的调整。他进一步指出，8 月 5 日日韩股市的暴跌是非常偶然的一次性因素，美股其实不太在意其他股市的走势，更多的在意美国自己的经济是否衰退，科技股是否足够强劲。

而对于美国经济数据，董翔则认为萨姆规则此次不一定会奏效，因为 7 月份的数据有一些一次性的因素，比如飓风、还有新增移民的失业率等等，都会拉高失业率。他认为，当前美国的经济和就业市场还未到离衰退的程度，中间会有比较长的时间。在这个过程中，美联储可以做很多事情，有较大的降息幅度可以做对冲。他进一步指出，衰退不是必然的，美联储的行动更加关键。总体来说，美国经济的韧性还是比较强的，当市场对美国经济预期出现比较强烈的变化，出现超预期调整的时候，往往是较好的加仓时机。

二、当前市场或已计入 9 月首次降息，股市与长久期国债正收益概率大

8 月 23 日，美联储主席鲍威尔，在美国佛罗里达州杰克逊霍尔举行的世界央行年会中宣告：" 政策调整的时机已经到来。" 鲍威尔指出：政策方向已经明确了，至于降息的时机和节奏将取决于往后的经济数据、前景变化和风险平衡。这一说法被全球投资人理解为，美联储将于下个月 9 月降息。

与此同时，美国大选将近。2024 年美国总统选举是美国历史上第 60 届总统选举。选举从 2024 年 1 月 15 日艾奥瓦州初选开始，至 11 月 5 日总统选举日结束，共计 294 天。随着 11 月美国大选愈发临近，而如今哈里斯与特朗普势均力敌、难分胜负，机构们都在纷纷评估不同结构对美国经济和股市的影响。

货币政策转向和大选影响下，美国经济接下来会发生怎样的变化？

庄承恩指出，后续美国经济的核心变量在于货币政策和选举两条主线。今年是选举年，目前来看，美国大选状况也比较焦灼，与过往历次选举年状况一样，市场的估值和风险偏好会下降。

回到货币政策，在 7 月比较悲观的经济数据之后，八月的通胀水平、零售销售额、失业救济人数都好于预期，现在相对比较平衡。而且 8 月 23 日，鲍威尔发布了重要演讲，为九月降息周期先打了一个预期，他把降息的速度和斜率留给市场跟后面的数据去决定。在这样的情况下，参考过去几次降息周期大类资产的表现，发现降息开始后一年，大部分的年份美国经济是软着陆，全球大部分股票资产和长久期的发达市场国债，有机会录得正收益。

他建议投资者，在进入降息周期之后，应着眼于降息启动之后进行大类资产的重新分配。以前客户在长久期资产上有欠配的，或者过于集中在科技股的，在当前这个时间点，建议慢慢要随着基本面的逻辑变化，开始做再平衡。他还补充，今年的美国消费者信用卡早期违约数据有所提高，尤其美国是消费驱动的经济体，这一数据还需持续关注。

王杨认为，美国经济的增速整体放缓概率比较大，但是放缓的斜率仍存在较大不确定性。如果分析放缓的斜率，一方面要重点观察居民消费的整体情况，因为已经开始看到中低收入群体的一些额外储蓄，呈现出持续下降的态势。

另一方面，要关注美国企业部门的资本开支、以及财政刺激对投资提振的效果。此外对美国经济走弱的斜率有一定支撑的就是美联储的降息，因此，总体看来，美国经济仍有一定的韧性。

她进一步指出，参考历史上美联储首次降息后，美股市场的走势均呈现出了一定的韧性。而当前美股对 9 月份首次降息的定价也已经相对比较充分，但是降息之后，美国经济的斜率情况是影响接下来美股表现的一个重要因素。

董翔认为，如果美国经济走弱快一点的话，鲍威尔肯定会很快降息。如果韧性稍强，可能一次降 25BP，降到 3%-3.5%，这也是美联储过去一段时间的政策目标和业界共识。可能大约三个季度能够达到。如果哈里斯胜选，给企业加税，那么美国经济进一步降温的幅度可能会大一点。如果是特朗普上台，美国经济可能会稍微强一点。当然这也取决于他对中国的政策。如果美国经济拉不住，就需要降到中性利率以下，才能对经济有一个支撑作用。不过目前还看不到这个迹象。

王杨表示，美联储的降息节奏需要动态评估。美国目前的基准利率水平处于高位，降息的空间比较大。降息目前看有两个比较关键的因素，一个是通胀，另一个是劳动力市场的情况。假设通胀如预期一样，不断的持续向下，劳动力市场也是超预期的走弱。这样就意味着降息的节奏幅度，包括空间都会比较的大。但是如果通胀它是超预期的上行，与此同时劳动力市场也有比较强的韧性。那整个降息的路径，还是要再去做动态评估的。

三、科技股行业景气或可持续到明年，9 月美日股或仍有波动需关注

8 月 31 日，美股三大指数集体收涨。其中，道指涨 0.55%，刷新历史新高，8 月份累计上涨 1.76%；纳指涨 1.13%，8 月份累计上涨 0.65%；标普 500 指数涨 1.01%，8 月份累计上涨 2.28%。热门科技股普涨，英特尔涨超 9%，特斯拉、亚马逊涨超 3%，英伟达、谷歌涨超 1%。

有观点认为近期的反弹非常迅猛，可能需要稍作停歇才能进一步上涨。如何看待美股和美股科技股接下来的走向？

庄承恩认为，美股后续走势可以关注接下来美股三季报、四季报，特别是非科技巨头的公司财报能不能跟得上。2023 年到现在，非科技股的企业本身的盈利同比增长的收缩是比较明显的。如果非科技股的财报能够持续回暖，前面讲到的预防性降息对于经济的软着陆，甚至启动下一轮的周期是比较能支持的。

而对于科技行业，他表示，上中下游的关注重点不一样。从半导体投资主题来看，" 卖铲子 " 的公司看它的订单，云服务器的公司要看应用的变现，能不能通过 AI 赋能。对于零售端要看到它的出货量能否提升，AI 服务的收入能否增长。从二季报来看，如果没有体现相应的业绩增长，投资人就会降低仓位。

他进一步指出，，以卖铲子公司为例，从以过往经验来看，一个行业周期都是 2 到 3 年为一轮，所以目前来看，目前看到整个 AI 主题，只要不出现太多的黑天鹅，行业景气应该还是能持续到至少明年。

王杨表示，对与美股后续走势的研判，主要看三方面因素。首先看美国经济，美国经济的不确定在于放缓的斜率，但放缓的大方向比较确定。第二点，日元的升值，除了美国经济的影响因素外，还有日本央行的货币政策的影响，会有一些潜在加息或者收紧的预期，需要重点观察。第三，最近日美股都又反弹到了一定的高位，而日美股的联动性比较强，并且都有一定的日历效应。从以往经验看，特别是在美国经济走弱的年份，9 月、10 月是美股比较容易出现调整的月份，所以 9 月前后可能会有的潜在波动，还需要再度评估。

董翔认为，巴菲特大幅减持苹果，可能与公司税有关，如果是民主党上台，公司税的增加或将是一个隐患。不过，他认为美股科技股的估值总体来说是合理的，可能稍微偏高一点，伴随的是产业革命，总体来说泡沫不明显，高估的也不明显。

他指出，这一轮的美股上涨，七成是以 ChatGPT 引发的人工智能热潮推动的，因此，对美股而言，在最近一两年内，典型的宏观周期可能是一个弱变量，比较弱的一个因素。

科技创新或者是人工智能，这是一个强变量。

所以，如果看未来美股的走势的话，可能需要把 70% 的权重放在人工智能和科技本身的产业发展速度上，后续最重要的还是看这些科技股，特别是像英伟达这样的人工智能龙头企业的业绩能否超预期，这决定了它的上涨能否延续。他认为，以英伟达带领的人工智能，短期内不会出现太大的明显的一个弱化。或者说如果有调整，可能也只是小幅调整。

王杨表示，根据过往经验，一轮大级别的科技浪潮一般是 15-20 年，比如 1975 年 -2000 年的电脑，2008 年 - 至今的智能手机。在此过程中，产业链都会经历盈利从上游到中游再到下游的有序的释放。AI 也是如此，AI 现在炒的是偏基础设施的环节，但随着科技浪潮的逐步发展，接下来就会慢慢的去往硬件终端，去往应用上逐级的去拓展。当然这个时间可能也会比较的长，所以整个 AI 产业我们是比较看好的。但在 AI 的发展过程中，每个阶段领涨的方向，需要去动态的评估。

日股方面，除了货币政策，也要关注日本经济的基本面。王杨认为，过去几年日本的经济是有一定的修复的。但是如果去看最近的日本的经济数据，PMI 等是呈现了一定的放缓迹象的。美国经济的情况会被动的影响日元。此外，日本央行的货币政策，还结合日本的通胀等等去看，日股本身的潜在波动也是需要去注意。

四、黄金后续大概率机会较小，日美股高波动对当前位置 A 股影响有限

8 月金价震荡小幅上行。

月初因市场波动率放大，锚定波动率的基金抛售，黄金也受到波及小幅下跌。此后波动率回落，美债收益率、美元指数短暂回升继续施压黄金，不过这一过程并不持久。美联储降息在即预期下，美德、美日利差继续收敛带动美元指数快速下行，与地缘风险一起推升伦敦金从 2380 美元 / 盎司上涨至最高 2531 美元 / 盎司，此后徘徊于历史高位。如何看待后续的黄金的行情的表现？

董翔认为，在美国经济软着陆预期下，黄金的机会比较小，大概率跑不赢美股或美债。他指出，对于黄金的投资价值不是根据绝对涨幅，而是通过它能否跑赢其他的大类资产来判断，如果说能够跑赢美股或美债的话，它才有一个比较好的投资价值。

美联储降息对所有资产都有好处，但是只有当降息且经济衰退时，黄金才能超越其他资产。他表示，从 2022 年美国开启新一轮降息周期，经济衰退的概率在波动中降低，软着陆的可能性较大，这使得黄金的投资机会不具备明显的驱动力。

另一方面，市场预期降息在 1%-1.5%，对应黄金的价格，从年初至今 2000 美元 1 盎司涨到 2500 美元 1 盎司，已经上涨了 25%，涨幅已经不小，至少已经计入了 1%-1.5% 的一个百分点的降息预期。

黄金现在的需求结构很明显，当前黄金在 2500 美元已经偏高位，消费金被压制的很严重，投资的拉动也是削弱了。黄金期货期权的净多头也是在历史的峰值附近，因此短期再大幅拉升的潜力已经不大了。未来黄金大概率会出现横盘走势或回落。

关于日美股市对 A 股的影响，王杨认为，A 股已经处在一个历史上非常低的水平。即便日美股市有调整，只要不是特别大级别的冲击，对 A 股当前点位影响比较有限。有可能受到一些影响的可能主要是偏科技类的板块。比如说跟英伟达产业链高度相关的一些股票，再比如说跟苹果产业链高度相关的股票。假设日美股市的波动中，英伟达、苹果有所调整，可能会有一定的影响。

更多节目内容详见钛牛了，股市第 29 期

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