华源证券股份有限公司刘晓宁 , 查浩 , 邹佩轩 , 邓思平近期对国投电力进行研究并发布了研究报告《雅砻江业绩平稳 火电提供盈利弹性》，本报告对国投电力给出买入评级，当前股价为 15.97 元。

国投电力 ( 600886 )

投资要点：

事件：公司发布 2024 年中报，上半年实现营业收入 271.02 亿元，同比增长 2.79%，实现归母净利润 37.44 亿元，同比增长 12.19%，符合预期。

雅砻江水电二季度来水大幅改善，但是电价有所下滑，业绩整体平稳。受益于来水改善，雅砻江水电 2024 年上半年发电量同比增长 9.38%，其中二季度同比增长 37.24%。但是受电力供需紧张缓解影响，雅砻江水电 2024H1 平均上网电价为 0.319 元 / 千瓦时，同比下降 1.85%，其中 Q2 平均上网电价为 0.309 元 / 千瓦时，同比下降 9.65%，削弱了部分业绩弹性。雅砻江水电上半年实现净利润 44.05 亿元，同比增长 2.56%。需要指出的是，2023 年同期由于来水严重偏枯，雅砻江水电电价大幅上涨，产生了一定基数影响。即便今年上网电价下滑，雅砻江水电平均电价仍高于 2022 年同期（2022H1 为 0.296 元 / 千瓦时，Q2 为 0.293 元 / 千瓦时）。

大朝山电站量价齐升。大朝山电站 2024 年上半年发电量同比增长 13.58%，其中二季度同比增长 44.23%。但是与雅砻江水电相比，大朝山电站上半年电价同比增长 2.16%，其中二季度同比增长 2.72%，呈现量价齐升格局。大朝山电站上半年实现净利润 3.6 亿元，同比增长 21%。

火电板块业绩改善明显，国投津能、湄洲湾、钦州、华夏电力全部扭亏。受益于煤价下行，公司火电板块业绩改善明显，今年上半年国投津能、湄洲湾、钦州、华夏电力分别实现净利润 0.03、2.38、5.26 和 2.31 亿元，2023 年同期分别为 -2.72、-0.34、4.74 和 0.65 亿元，合计提供净利润边际增量 7.67 亿元，为公司业绩改善最主要的来源。

在总负债规模同比上升 116 亿的基础上，上半年财务费用下降 1.81 亿。截至 2024 年 6 月底，公司负债总额为 1821 亿元，2023 年 6 月底为 1705.5 亿元，同比增长 116 亿。但是受益于贷款利率下降，公司上半年财务费用下降 1.81 亿，提供额外增长动能。

继续看好水电资产，我们分析当前驱动水电公司股价上涨的更底层因素来自分母端，市场对水电资产的绝对低协方差属性重新定价。水电的核心预期差是商业模式的抗风险能力，即与宏观经济弱相关的低协方差属性。首先，水电公司营业收入的驱动力非常特殊，降雨与宏观经济绝对脱钩；其次，从产品特性来看，水电是终端同质化商品中的少数低成本供给，决定了价格端的低风险；加之商业模式简单，财务报表质量极高，联合调度提高水资源利用效率，水电资产的特性就是 " 全方位的低协方差 "。按照投资组合理论，低协方差资产理应享有更高的估值，当前背景下有望持续重估，公司乃至整个水电板块具备长期配置价值。

盈利预测与评级：结合公司一季度数据，我们维持公司 2024-2026 年归母净利润预测分别为 75.42、85.03、90.88 亿元，当前股价对应 PE 分别为 16、14、13 倍，我们认为水电板块具备长期配置价值，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：来水波动，电价不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券刘亚辉研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 77.4%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 79.26 亿，根据现价换算的预测 PE 为 14.82。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 11 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 18.37。

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