8 月 23 日盘后，运动科技公司 $KEEP ( 03650 ) $ 发布了 2024 年上半年财报。财报显示，2024 年上半年，Keep 实现收入 10.37 亿元，同比增长 5.4%，实现调整后净亏损 1.61 亿元，亏损幅度同比大幅收窄了 28.0%，经调整亏损率收窄至 15.5%。2024H1，公司的的平均月活跃用户为 2966 万，每名月活跃用户的每月平均收入从 2023H1 的 5.6 元提升至 5.8 元，平均月度订阅会员为 328.2 万，会员渗透率由 2023H1 的 10.2% 提升至 11.1%。

丨财务实现全方位增长，调整后亏损大幅收窄

总体来看，2024H1，Keep 呈现全方位增长的态势，收入实现增长，成本费用得到有效控制，毛利率同比提升，净亏损实现大幅收窄。

图：Keep 财务全方位增长

具体来看，在收入端，实现收入 10.37 亿元，同比增长 5.4%。分收入结构来看，自有品牌运动产品营收 5.01 亿元，同比增长 7.5%，产品销售持续增加，会员订阅及线上付费内容营收 4.37 亿元；广告及其他收入 0.99 亿元，同比增长 42.4%，主要是线上至线下整合广告服务。

在毛利端，公司实现毛利 4.24 亿元，同比增长 12.7%，整体毛利率为 46.0%，相比去年同期的 43.0% 提升了 3 个百分点，主要得益于在线会员及付费内容及自有品牌运动产品的毛利率增加。

在费用端，履约费用为 0.83 亿元，同比大幅减少了 25.8%，主要是公司优化了履约开支，提升了履约效率。销售费用为 2.57 亿元，行政费用为 1.12 亿元，研发费用为 2.43 亿元，整体费用率为 67.0%，而去年同期整体费用率为 70.7%，整体费用率也实现了一定的降幅。

最终，Keep 实现调整后的净亏损 1.61 亿元，亏损幅度同比大幅收窄了 28.0%，经调整亏损率收窄至 15.5%。截至 2024 年 6 月 30 日，公司拥有的现金及现金等价物为人民币 14 亿元，现金储备充裕。

丨商业模式跑通，内容和硬件相辅相成

此次财报显示，Keep 的商业模式逐渐走通，内容和硬件相辅相成，催动公司走向可持续增长的新阶段。

Keep 的商业模式是一个多元化的闭环系统，它通过线上健身内容吸引用户，并通过智能健身设备和配套健身产品的销售来实现变现。它以线上健身内容为核心，通过提供丰富多样的免费和会员专属健身课程吸引用户，包括预录课程、直播课程和 AI 虚拟教练等形式，满足不同用户的健身需求。Keep 利用智能健身设备如 Keep Station、智能手环、智能秤和动感单车等产品，与 APP 紧密结合，为用户提供个性化的健身指导和实时反馈，增强了用户体验并提高了用户粘性。此外，Keep 还销售配套健身产品，包括瑜伽垫、哑铃、运动服等，这些产品与线上内容和智能设备形成互补，构建了一站式的健身解决方案。Keep 社区的社交功能让用户能够分享健身经验、参与讨论，进一步提升用户粘性和活跃度。通过会员订阅、广告和其他商业化手段，Keep 实现了流量的变现。

图：Keep 的商业模式

2024H1，Keep 的平均月活跃用户数量达到 2966 万，远超同行其他参与者，会员渗透率也进一步提升至 11.1%，每名月活跃用户的每月平均收入也提升至 5.8 元。公司进一步巩固了国内最大线上健身平台的领先地位，下一步将持续深耕赛道、做细服务，以提升盈利能力为主要目标。类比长视频行业，在竞争格局逐渐稳定，用户增长趋缓阶段，长视频平台通过深耕内容，做多品类等方式提升用户的付费率和付费水平，并且降本增效，已经实现了稳定盈利。作为互联网平台，Keep 同样可以通过精细化运营提升付费率和 ARPU，实现收入增长和稳定盈利。

图：Keep 会员渗透率持续提升

而在硬件方面，Keep 继续发力自有品牌运动产品，实现了快速增长。2024H1，硬件销售收入同比增长 7.5%，且盈利能力有所提升。目前，Keep 已经打通了从线上平台到产品销售的壁垒，并且成功将线上平台用户转化为产品消费用户，打造了 Keep 自有品牌形象。

Keep 自有品牌也在不断扩大自身边界，从原来的核心智能运动硬件扩大到户外运动品类，也带动了硬件业务的规模扩张。今年年初 Keep 进行了 8.0 升级，拓宽了运动品类和外部硬件设备的接入，覆盖包括跑步、骑行、球类、滑雪等运动的超 60 种运动品类、100 多个分享模板，与 50+ 外部硬件设备打通，将更多资源投放在户外场景。

户外运动近年来在中国发展迅速，已经成为一种流行的生活方式。根据《中国户外运动产业发展报告（2022-2023）》显示，2022 年至 2023 年间，户外运动如冰雪、路跑、骑行、越野、露营等呈现爆发式增长，中国户外用品行业市场规模在 2022 年达到 1971 亿元，并预计在 2025 年将增至 2400 亿元。政策面，《促进户外运动设施建设与服务提升行动方案（2023 — 2025 年）》更是提出到 2025 年，推动户外运动产业总规模达到 3 万亿元。因此，户外运动产品具有非常大的增长潜力。Keep 抓住户外运动的潮流，扩大了用户群体，也实现了更快的增长。

丨释放长期增长潜力，价值有望重估

通过深耕线上平台、扩大硬件产品品类，Keep 已经成功打造了一个多元化的闭环系统，迈上可持续增长的道路，一方面，通过深耕线上平台，提升付费率和 ARPU，线上收入稳步增长，一方面，扩大硬件产品品类，站上户外运动的潮流风口，实现加速增长，同时，线上平台和硬件产品相辅相成，互相促进，实现可持续增长。

Keep 的可持续增长也得到了机构的认可。根据 Wind 的一致预期，2024 年到 2026 年，Keep 将保持持续增长，并且将会在 2026 年实现年度的扭亏为盈，其中，方正证券认为 Keep 能够获得更快的增长，最快能在 2025 年实现盈利，展现了更加积极的预期。

从可比公司来看，Keep 的内容和硬件生态可以对标品牌运动产品公司 lululemon、安踏体育及新锐运动品牌 ON 等，并且凭借两者相辅相成的特性，可以获得更高的估值。但是目前来看，可比公司都有比较高的估值，其平均 PS 倍数达到 4.4 倍，而 Keep 的 PS 估值仅为 1.21 倍，大幅小于可比公司。可见，公司处于相对被低估的状态。随着公司的成长性及盈利能力逐渐得到验证，其价值也将被重估，估值至少可以赶上可比公司的平均数，投资价值也会逐渐凸显。

图：Keep 可比公司估值