太平洋证券股份有限公司郭梦婕 , 肖依琳近期对香飘飘进行研究并发布了研究报告《香飘飘：Q2 业绩承压，积极调整再出发》，本报告对香飘飘给出买入评级，认为其目标价位为 18.75 元，当前股价为 10.84 元，预期上涨幅度为 72.97%。

香飘飘 ( 603711 )

事件：公司发布 2024 年中报，公司 2024H1 实现收入 11.79 亿元，同比 +0.75%，归母净利润 -0.30 亿元，同比 +33.02%，扣非净利润 -0.43 亿元，同比 +46.23%；其中 Q2 实现收入 4.54 亿元，同比 -7.54%，归母净利润 -0.55 亿元，同比 -9.67%，扣非净利润 -0.63 亿元，同比 +14.11%。

冲泡业务淡季去库拖累整体表现，线下即饮延续稳增。分产品来看，Q2 冲泡 / 即饮分别实现收入 1.29/3.13 亿元，分别同比 -22.8%/-0.6%，Q2 冲泡淡季以库存调整为主，并持续进行产品创新升级，预计旺季前将新推升级新品带动整体增长。即饮方面，公司以 Meco 为战略重心实现差异化突围，Q2 即饮表现略有下滑预计与费用更多向线下倾斜，线上销量受影响，以及牛乳茶产品再定位有关，Q2 电商收入同比下滑 50.1%，而线下即饮板块预计仍有较好表现。分区域来看，公司华东 / 华北市场同比增长 2.4%/11.0%，主销区华东市场表现稳健，同时包含北京在内的华北地区在公司积极推广下获得较好表现，其余地区均有不同程度下滑。

毛利率延续提升趋势，但产品创新投入力度加大，Q2 盈利水平改善不明显。2024H1 公司毛利率同比 +2.69pct 至 30.58%，其中 Q2 毛利率同比 +2.13pct 至 25.71%，毛利率提升预计与规模效应提升，以及大包粉、植脂末等原材料价格下降有关。费用方面，Q2 销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 35.6%/11.9%/2.5%/2.5%/-5.3%，分别同比 -1.7/+1.2/+0.7/-1.0pct，广告费用以及线上费用投放收缩致销售费用率下降，同时管理费用率提升主因股权激励费用摊销所致，Q2 加快对冲泡以及轻果茶新品的研发力度，研发费用率亦有提升。综上，Q2 净利率同比 -1.9pct 至 -12.0%。

产品创新步伐加快，积极调整再出发。展望下半年，公司冲泡业务通过产品创新以及高势能网点精耕挖潜，收入有望回归正增。冲泡业务净利率常年保持在 16% 以上，是较稳定的现金流业务，可为新品的发展提供坚实支撑。上半年公司重新调整内部团队，将原冲泡团队与即饮销售团队针对部分市场、渠道进行协同整合，实现资源战略聚焦。同时，公司对即饮产品重新定位调整，并积极推进餐饮、零食量贩店、自动量贩机等渠道，未来将继续通过网点扩张、加大地推营销等方式发力样板市场，为后续的全国化扩张做准备，预计即饮收入延续稳定增长。此外，今年随即饮业务销售规模逐步提升，带动产能利用率向上恢复，即饮业务盈利有望稳步减亏，看好盈利水平逐步提升。

盈利预测：考虑整体需求较疲软，行业竞争较激烈，我们下调 2024-2026 年盈利预测，我们预计公司 2024-2026 年实现收入 38.78/42.41/47.09 亿元，同比增长 7%/9%/11%，实现利润

守正出奇宁静致远

3.07/3.49/4.11 亿元，同比增长 30%/24%/19%，对应 PE 为 23/20/17X。我们按照 2024 年业绩给 25 倍 PE，一年目标价 18.75 元，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；即饮旺季动销不及预期；内部管理调整变动；网点开拓不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券杨骥研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 79.35%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 3.49 亿，根据现价换算的预测 PE 为 13。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 13 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 5 家。

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