天风证券股份有限公司鲍荣富 , 王涛 , 任嘉禹近期对蒙娜丽莎进行研究并发布了研究报告《业绩延续承压态势，现金流改善明显》，本报告对蒙娜丽莎给出增持评级，当前股价为 7.47 元。

蒙娜丽莎 ( 002918 )

工程渠道业务收缩，收入业绩延续承压

公司发布 24 年半年报，24H1 实现营业收入 23.35 亿元，同比 -19.78%，实现归母净利润 0.83 亿元，同比 -49.77%，扣非归母净利润 0.69 亿元，同比 -58.68%，24Q2 单季度收入、归母净利润分别为 15.16、0.73 亿元，同比分别 -16.16%、-53.69%，总体符合此前披露业绩预告的预期。受制于瓷砖需求整体偏弱，以及公司主动放弃了部分账期长、收款风险大、毛利水平低的工程订单，收入和利润有所承压。从中长期来看，公司渠道结构仍在持续优化，经销占比稳步提升，我们认为盈利能力及现金流仍有改善空间。

渠道结构持续优化，经销占比稳步提升

分业务来看，24H1 公司瓷质有釉砖、非瓷质有釉砖、陶瓷板及薄型陶瓷砖收入分别为 18.6、1.4、2.6 亿元，同比分别 -16.2%、-54.8%、-18.1%；毛利率分别为 26.9%、19.9%、34.6%，同比分别 -2.1、+0.5、+6.8pct；从原材料角度来看，24Q3 我们跟踪的液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别 +15.3%、-5.5%，进入三季度以来，天然气价格有所回升，或对毛利率造成一定影响。分渠道看，24H1 公司经销、工程战略渠道收入分别为 17.7、5.7 亿元，同比分别 -4.3%、-46.6%，经销渠道收入占比同比提升 12.3pct 至 75.6%，渠道结构逐步优化。截至 24H1 末，公司以房抵债款规模为 3.1 亿元，应收票据 + 应收账款总额为 10.24 亿元，21 年至 24H1 累计计提信用减值损失占 24H1 末应收账款的比例达 97.8%，随着工程渠道收入占比下降，我们判断后续减值敞口有望逐步缩减。

费用率仍有优化空间，现金流显著改善

24H1 公司综合毛利率为 26.8%，同比 -1.09pct，期间费用率为 21.27%，同比 +2.43pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别 -0.39、+2.14、+0.34、+0.35pct，收入下降导致费用未能有效摊薄。24H1 公司资产及信用减值损失合计 -0.07 亿元，同比少损失 0.21 亿元，综合影响下净利率为 3.48%，同比 -2.86pct。现金流方面，24H1 公司 CFO 净额为 3.76 亿元，同比多流入 2.07 亿元，改善明显。

持续看好中长期成长性，维持 " 增持 " 评级

我们判断当前公司减值计提或已较为充分，考虑到 24 年以来瓷砖需求偏弱致使公司业绩增长存在一定压力，我们下调公司 24-26 年归母净利润的预测至 2.6、3.4、4.3 亿元（前值为 3.6、4.3、5.2 亿元），从中长期来看，我们认为蒙娜丽莎作为瓷砖头部企业，若后续行业需求回暖，公司市占率仍有较大的提升空间，维持 " 增持 " 评级。

风险提示：激烈竞争产品降价幅度超预期，地产下游回款不及预期，原材料上涨超预期，C 端扩容不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券庄嘉骏研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 69.86%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 5.3 亿，根据现价换算的预测 PE 为 5.84。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 7 家机构给出评级，买入评级 5 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 13.13。

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