山西证券股份有限公司肖索 , 杜羽枢近期对思源电气进行研究并发布了研究报告《公司业绩持续向好，合同负债历史新高》，给予思源电气买入评级。

思源电气 ( 002028 )

事件描述

8 月 15 日，公司公告 2026 年半年报，2026H1 公司实现营业收入 108.0 亿元，同比增长 27.0%，实现归母净利润 14.6 亿元，同比增长 13.2%，公司毛利率 30.5%，同比下降 1.3pct。26Q2 公司实现营业收入 62.3 亿元，归母净利润 9.1 亿元，同比增长 8.0%/ 环比增长 66.2%，毛利率 31.6%，同比下降 1.1pct、环比上升 2.6pct，中报业绩与业绩快报一致。

事件点评

公司开关、变压器核心主业盈利上行，储能等低毛利业务拉低综合毛利。2026H1 公司业务收入拆分如下，开关类业务实现收入 43.3 亿元，同比

22.5%，毛利率 39.1%，同比 +3.7pct。变压器实现收入 22.6 亿元，同比 +12.5%，毛利率 36.4%，同比 +0.9pct。储能系统及元件实现收入 13.9 亿元，同比 +231.3%，毛利率 10.5%，同比 +4.2pct。保护及自动化类业务实现收入 11.4 亿元，同比 +15.8%，毛利率 34.8%，同比 -1.3pct。EPC 实现收入 11.2 亿元，同比 +38.4%，毛利率 10.9%，同比 -1.8pct。电力电子等实现收入 5.4 亿元，同比 -25.0%，毛利率 19.2%，同比 -14.4pct。公司核心高毛利主业（开关、变压器）盈利能力进一步提升，但低毛利率的 EPC 及储能业务收入占比同比提升 8.8pct 至 23.2%，业务结构变化为综合毛利率同比下降的主要原因。

公司费用率基本稳定，汇兑损失 1.3 亿元拖累财务费用。2026H1 公司期间费用合计 14.7 亿元，同比增加 3.2 亿元；期间费用率 13.6%，同比 +0.1pct。其中，销售费用率 4.6%（-0.6pct）、管理费用率 1.9%（-0.3pct）、研发费用率 6.2%（-0.4pct，研发投入 6.7 亿元，同比 +19.4%）、财务费用 1.0 亿元（去年同期 -0.5 亿元），财务费用同比由负转正，主要系汇率波动导致汇兑损失同比

增加约 1.3 亿元。

海外收入占比提升，在手订单饱满。2026H1 公司海外收入 31.8 亿元（同比 +11.2%），占比 29.5%，较 2025 年提升 2.5pct。公司今年以来先后公告开关类、变压器类、超级电容的产能扩充项目，主要针对海外需求。截至 2026H1 末，公司合同负债为 38.3 亿元，较期初增长 28.6%，其中，合同预收贷款 32.3 亿元，较期初增长 30.2%，主要系订单增加所致，彰显在手订单充裕。

投资建议

公司是国内电力设备龙头企业，正在积极拥抱 AI 变革，加大柔性直流输电、构网、新型电力系统、AI 相关的前瞻性技术投入。在北美缺电的背景下，公司产品出海有望超预期增长。我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 39.9/58.5/82.5 亿元，对应公司 8 月 19 日收盘价 171.0 元，相当于 2026 年 33.5 倍的动态市盈率，维持 " 买入 -A" 评级。

风险提示

包含但不局限于以下风险：1、海外政策性风险；2、汇率波动风险；3、市场竞争风险；4、原材料价格上涨风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 16 家机构给出评级，买入评级 14 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 215.65。

本文数据来源于山西证券股份有限公司，仅供参考不构成投资建议。

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