导语：银行板块极致低估值隐含安全边际，且附带估值修复期权。

01 诸神的黄昏

货币基金和黄金，这些曾被奉为 " 安全之神 " 的资产，正以不同的姿势跌落神坛。

五一长假最后一天，余额宝 7 日年化收益率报 0.9730%，万份收益仅 0.2431 元。也就是说，存入 1 万元，每日收益还不到两毛五。目前，全场 351 只货币基金已有 107 只收益率跌破 1%，占比超过三成。

目前，1 年期国债收益率已下行至 1.16%，AAA 级 1 年期同业存单利率处于 1.45% 附近，国有大行一年期定期存款利率也已跌破 1%。

低利率之下，" 安全 " 资产只能给出低回报。每一个试图保本微利的投资者，都面临资金购买力缓慢缩水的现实。

同在 5 月，美伊在霍尔木兹海峡的对峙持续升级，布伦特原油单日跳涨超 5% 至 119 美元一线。按照古典经济学的避险逻辑，这一幕应当点燃黄金的避险引擎。

但现实是，在冲突激化的同一时刻，黄金单日暴跌超 120 美元，盘中最低触及 4500 美元整数关，成为 2026 年以来黄金市场最大的悖论。

摩根士丹利在 5 月 5 日发布的研报中提到，随着冲突引发能源供给冲击、降低美国利率下行预期，本次黄金未能发挥避险作用并不意外。

2025 年至今，黄金年化波动率已接近 20%，与股市相差无几，经风险调整后收益显著下降。今年 3 月冲突爆发当月，黄金跌幅达 14.6%，跑输富时全球指数、标普 500 乃至美国国债等所有主要资产类别。

黄金避险 " 失效 " 的根源并不复杂。

作为零息资产，黄金的定价锚始终是实际利率。当前，10 年期美债实际利率已攀升至 1.9% 附近，而市场对 2026 年内降息的预期几乎消失，首次降息窗口被部分分析师推至 2027 年。对美联储降息时点与幅度的反复定价，导致实际利率预期陷入区间震荡。

美联储维持高利率，美元指数走强叠加无风险收益率高企等宏观环境因素，合力对黄金构成了系统性压制。

更关键的是，黄金不产生现金流。其配置价值完全依赖资本利得预期，而后者又完全取决于市场对利率路径的判断。

在美联储政策方向反复摇摆、地缘局势高度不确定的环境中，黄金交易需要进行方向性博弈，其胜率并不优于任何其他风险资产。零息资产的脆弱性暴露无遗。

黄金的避险有效性短期受到质疑，已成为专业投资者不得不面对的现实。

传统意义上的 " 安全资产 "，变得既不安全也不赚钱。

一边是国内货基收益跌破 1%，投资者手中的闲钱找不到 " 躺赚 " 的地方；另一边是全球公认的 " 避险之王 " 在利率夹击下剧烈震荡、避险失灵。

在预期混乱的世界寻找避险资产，正是资产配置正面临的核心难题。

02 寻找新王

要破解这一难题，就得重新定义什么是真正的避险。

对于投资者而言，避险不应被简单理解为 " 不跌 "，而应满足两个更务实的标准：

一是，价格足够便宜，悲观预期已被充分定价，下行空间有限。

二是，持有期间能够产生确定的现金流，无需依赖市场情绪或边际博弈。

当安全和收益在传统固收类资产中难以兼得，当市场公认的 " 避险之王 " 都难以提供真正的安全感，什么样的资产还能同时满足上述两个条件？

环境催生出一个逻辑上更坚实的配置方向——低估值、高股息、经营稳健的权益资产，比如被系统性低估的银行股，当下具备极强的中长期配置价值。

目前，上市银行整体 PB 处于 0.5 倍至 0.6 倍区间，显著低于沪深 300 的 1.3 倍；股息率约为 4.5% 至 6.0%，高于沪深 300 的 2.8% 以及 10 年期国债收益率的 2.5%，而盈利能力也并未显著落后于市场整体，在全大类资产中性价比突出。

更重要的是，银行股之间的分化提供了投资者精选 α 的空间。国有大行估值偏低但分红稳定，股份行则在股息弹性和经营改善空间上各具特点。

放眼整个银行板块，分红高、稳定性强已是行业共性特征。多家上市银行的静态股息率已具备显著吸引力。

截至 2026 年 5 月，A 股 41 家上市银行合计分红规模超 6400 亿元，板块平均股息率达 4.55%。近八成银行股息率突破 4%，9 家银行股息率更是超过 5%，远超货币基金、银行定存、普通理财的收益水平。

拆分看，国有六大行是板块分红的压舱石，年度合计分红超 4200 亿元，工行、建行分红总额均突破千亿级别，农行、中行、交行、邮储银行也维持数百亿级年度派现，据 4 月 30 日收盘价测算，股息率普遍在 3.8%-5.2% 区间。

股份制银行层面，华夏、中信、浦发等多家股份行股息率站上 5%，头部股份行普遍延续多年稳定分红，部分标的还落地中期分红机制，进一步平滑年度收益波动。

其中，华夏银行股息率 5.6%-6.1%，兴业银行约 5.6%-5.9%，平安银行约 5.0%-5.8%，招商银行约 5.0%-5.3%。·

城商行、农商行中，常熟、张家港等地方银行跟进加大分红力度，分红比例稳定在 25% 以上。

在无风险收益率已降至 1% 出头的环境下，这一水平的股息率本身就提供了充足的风险补偿。

从分红的持续性与制度性保障来看，多家银行已将提升股东回报写入战略目标。

建设银行、工商银行等国有大行保持 30% 的稳定分红率，招商银行自 2023 年度以来保持在 35%；兴业银行则连续 16 年提升分红率，2025 年达到 31% 并首次实施中期分红。

在利率与市场波动不确定的环境中，具备稳定现金流与低估值保护的资产，才是真正值得长期持有的 " 避风港 "。行业内不少标的都具备估值折价较深、分红趋势稳健、经营韧性在行业低谷中得到验证的共同特质。

从估值水平看，银行板块整体处于历史底部。

以 2026 年一季度末每股净资产计算，多家上市银行的 PB 已处于相当有吸引力的低值。民生银行约 0.28-0.30 倍、华夏银行约 0.32-0.36 倍、光大银行约 0.29-0.35 倍、浦发银行约 0.39-0.41 倍、兴业银行约 0.47-0.49 倍、平安银行约 0.48-0.50 倍、招商银行约 0.83-0.85 倍。

其中，多数银行的估值处于上市以来最低 10% 分位以内，充分反映了市场对净息差收窄、资产质量波动等风险的悲观预期。

从经营韧性看，银行板块在行业低谷中展现了结构性亮点。2025 年，多家银行实现营收利润正增长或降幅收窄，负债端成本普遍改善，重点领域风险持续化解。多家银行在科技金融等新兴赛道的贷款投放增速显著，资产结构正从传统基建地产向产业升级方向迁移。

整体而言，银行板块已经形成国有大行稳底盘、股份行提弹性、区域银行做补充的高股息格局。

估值安全边际、现金分红回报率，还是业绩穿越周期的稳定性，完胜当下各类低风险固收产品，成为资金告别低息内卷、替代传统避险资产的核心选择。

在各家银行股中，笔者认为，有几类标的值得重点关注。

第一类是估值折价极深、股息率领先的股份行。以兴业银行为例，按 3 月 31 日收盘价和净资产计算，其 PB 仅 0.48 倍，低于股份行均值 0.55 倍，处于上市以来最低 1% 分位以内，股息率约 5.9%，动态股息率超 6%。广发证券给予其 0.60 倍目标 PB，中金公司目标价对应 43.5% 上行空间，华泰证券认为其应享受一定估值溢价。类似逻辑也适用于平安银行、华夏银行等估值同样处于历史底部的标的。

第二类是分红稳定性强、资本充足率高的国有大行。建设银行、工商银行等股息率约 3.8%-5.2%，虽然略低于股份行，但其分红记录的连续性和资本实力的雄厚程度，使其成为低风险偏好资金的基础配置。

第三类是具备独特经营 α 的银行。如招商银行，以零售优势和财富管理能力，在行业低谷中保持约 13%ROE 和 0.83-0.85 倍 PB 的估值溢价，2025 年全年现金分红比例达 35.34%，保持 35% 以上的较高水平。

03 逆向布局的窗口

具备持续派息能力的股权资产，配置价值正在被重新审视。在利率中枢下行的大背景下，高股息银行股对绝对收益型资金、固收 + 资金、长线价值资金，都具有不可替代的吸引力。

但投资者也应当理性看待银行股板块的共性风险。

净息差仍在收窄通道中，一季报显示，多家银行净息差同比降幅仍偏高。零售贷款不良有所抬头，部分银行关注类贷款占比上升，叠加市场情绪波动带来的短期股价扰动，都是需要正视的变量。

然而，这些风险因素在当前估值中已经被充分甚至过度定价。

以夏普比率视角审视，0.5 倍左右的 PB 折价幅度，本身蕴含较高的安全边际。而个别银行如兴业，其负债端成本压降效果、资产质量结构性改善、资本置换释放的分红空间，尚未被完全反映到股价中。

一旦息差降幅如期收窄，或零售不良生成信号企稳，资产端与负债端逆向剪刀差收敛，可能成为整个板块估值修复的强催化剂。

非基本面因素造成的低价，为中长期资金提供了逆向配置窗口。例如，一季度中证金融退出兴业银行前十大股东名单，而产业资本福建省投资开发集团则在同期增持。

在不同策略框架下，银行板块的配置逻辑具备普适性。

对于高股息策略，连续多年稳定分红持续增长，中期分红有可预测现金流回报的银行，适合作为核心底仓标的。

对于绝对收益或固收 + 组合，股息率明显高于当下信用债票息水平 2% 的银行股，用其替代部分信用债仓位，不仅能提升组合的静态回报率，还附带有一个估值修复的期权。

对于希望降低组合波动、获取稳定收益的价值投资者而言，极致低估值所隐含的安全边际，是当下市场最稀缺的配置属性。

全球经济政策不确定、利率路径摇摆、地缘冲突反复的环境中，真正稀缺的资产不是故事，而是可验证的现金流和足够低的价格。

现金流提供持有价值，低估值提供安全垫，构成了穿越周期的两个支点。

在低利率成为时代底色的当下，资产配置的核心矛盾已从追求高收益转向寻找确定性。

与其追逐避险标签的表象，不如拥抱能自我造血、持续回馈股东的高性价比资产。这本身就是一种更高阶的避险。

银行股所代表的 " 两个支点 " 资产逻辑，并非对方向性判断的博弈，而是对资本效率、资产质量和股东回报文化的长期验证。

这种验证，植根于资产负债表的健康度、资本结构优化的执行力，以及管理层对股东回报的制度性承诺。

毕竟，在一个共识易碎、预期混乱的时代，持有确定性本身就是一种防御性配置。而可验证、可预期、可持续的资产，才能够在长跑中持续领跑。