中银国际证券股份有限公司余嫄嫄 , 徐中良近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《龙头穿越周期低谷，新材料板块加速放量》，给予万华化学买入评级。

万华化学 ( 600309 )

公司 2025 年度，万华化学实现营业收入 2,032.35 亿元，同比增长 11.63%；实现归属于母公司股东的净利润 125.27 亿元，同比下降 3.88%；扣非归母净利润 121.44 亿元，同比下降 9.10%。单季度看，25Q4 实现归母净利润 33.70 亿元，环比 +11.05%。2026 年一季度，公司营业收入 540.52 亿元，同比增长 25.50%，归母净利润 37.18 亿元，同比增长 20.62%。看好公司在聚氨酯行业的龙头地位，以及新材料平台型研发优势，维持买入评级。

支撑评级的要点

一季度业绩明显修复，财务指标稳健向好。2025 年公司销售毛利率为 13.61%，同比下滑 2.55pct。管理变革初显成效，管理费用率和销售费用率分别为 1.38% 和 0.80%，同比分别 -0.28pct/-0.09pct。2025 年公司经营活动现金流净流入 331.05 亿元，同比增长 10.15%。2026 年一季度公司产品价格上涨，毛利增加，经营效益持续向好，加权平均净资产收益率为 3.38%，同比提升 0.19pct，资产负债率为 64.32%，同比下降 1.83pct。2025 年四季度以来，公司业绩稳步改善，未来有望持续提升。

聚氨酯板块竞争优势凸出，新材料板块销量快速增长。2025 年聚氨酯板块收入 750.58 亿元，同比下降 1.04%，毛利率逆势上升至 26.88%，同比 +0.73pct。石化板块得益于乙烯二期及蓬莱产业园新产能贡献，收入 842.04 亿元，同比增长 16.11%，受行业低景气拖累，毛利率为 0.58%。新材料与精细化学品收入 331.89 亿元，同比增长 17.39%，销量同比增长 25.78%。

新产能稳步投放，新材料多点开花。2025 年，聚氨酯板块，福建 36 万吨 TDI 二期顺利达产，TDI 全球产能升至 147 万吨，聚氨酯行业龙头优势进一步巩固。石化板块，公司全面完成乙烯一期装置原料多元化改造，实现全乙烷进料。新材料板块，电池材料快速放量，磷酸铁锂、石墨负极等产品实现向主流电芯企业批量供应，VA 全产业链、MS 树脂、XLPE、薄荷醇等高端项目集中投产。公司平台化优势显现，产品矩阵不断丰富，产业链协同效应增强，长期发展动力强劲。

估值

公司作为全球化工龙头，穿越行业底部，依托一体化平台以及新材料产业链布局，有望享受 " 规模 + 结构 + 平台 " 三重成长红利，预计 2026-2028 年 EPS 分别为 5.68 元、5.95 元、6.84 元，当前股价对应 PE 为 15.4 倍、14.7 倍、12.8 倍，看好公司聚氨酯领域的综合竞争力，以及新材料领域的技术创新能力，维持买入评级。

评级面临的主要风险

新产能爬坡与投产进度不及预期，产品价格大幅下行风险，下游需求复苏不及预期，原材料价格波动与能源成本上行，海外拓展及供应链扰动风险、全球贸易摩擦扩大的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 14 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 109.3。

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