东吴证券股份有限公司曾朵红 , 司鑫尧近期对平高电气进行研究并发布了研究报告《2025 年年报点评：业绩符合市场预期，在手订单充沛确保十五五开门红》，给予平高电气买入评级。

平高电气 ( 600312 )

投资要点

事件：公司发布 25 年年报，25 年营收 125.2 亿元，同比 +0.9%，归母净利润 11.2 亿元，同比 +9.4%，扣非净利润 10.9 亿元，同比 +10.1%，毛利率 23.9%，同比 +1.6pct，归母净利率 9.0%，同比 +0.7pct。其中 25Q4 营收 40.8 亿元，同环比 -9.6%/+49.0%，归母净利润 1.4 亿元，同环比 -17.2%/-56.7%，扣非净利润 1.2 亿元，同环比 -19.5%/-63.1%，毛利率 21.5%，同环比 +2.5/-4.4pct；归母净利率 3.4%，同环比 -0.3/-8.2pct。业绩符合市场预期。

高压板块盈利能力持续提升，特高压订单接踵而至。公司 25 年高压板块实现营收 77.47 亿元，同比 +0.6%，毛利率 27.76%，同比 +2.23pct，其中公司年内累计交付 1100kV GIS11 个间隔，同比减少 3 个间隔，我们认为毛利率提升主要得益于公司持续开展精益生产和提质增效工作。26 年，我们预计有望核准【六直四交】，其中浙江 1000kV 环网、攀西 - 川南 1000kV 项目 GIS 用量可观，" 十五五 " 特高压仍是电网建设的重中之重，我们认为公司高压板块订单 + 收入有望实现持续稳健增长。

配电业务盈利略有承压，国际业务调整即将完成。1）公司 25 年配网板块实现营收 32.64 亿元，同比 +0.7%，毛利率 15.53%，同比 -0.5pct。25 年受国网配电集采第一批降价影响毛利率承压，第二批招标价格有所回升，26 年我们预计配网投资加速增长，物资招标价格持续回暖，公司配电业务有望加速增长。2）受国际业务结构持续调整，实现营收 2.58 亿元，同比 +26.3%，毛利率 -24.39%，同比 +6.04pct。公司国际业务完成对总包业务的剥离后，聚焦单机设备出海，扩大在 " 一带一路 " 和欧洲发达国家市场的市场份额，成为公司新的利润增长点。

经营性现金流有所承压，合同负债增长显著。公司 25 年 /25Q4 期间费用率为 11.6%/14.0%，同比 +0.5/+2.1pct，费用率有所上升主要系公司加大研发投入和人工成本及无形资产摊销增加。25 年经营活动现金净流入 8.1 亿元，同比 -73.1%，系公司缩短付款账期、提高现金支付比例所致。25 年末合同负债 17.3 亿元，较年初 +44.4%。存货 17.7 亿元，较年初 +14.1%，在手订单充沛。

盈利预测与投资评级：考虑到公司配电业务盈利有所承压，我们下修公司 26-27 年归母净利润预测分别为 16.0/18.7 亿元（此前预测 16.1/19.5 亿元），新增 28 年归母净利润预测 21.2 亿元，同比 +43%/+17%+/13%，现价对应 PE 分别为 18x/15x/13x，考虑到公司高压业务的高景气，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：电网投资不及预期、特高压建设不及预期等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 4 家机构给出评级，买入评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 22.8。

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