开源证券股份有限公司张宇光 , 张思敏近期对新乳业进行研究并发布了研究报告《公司信息更新报告：净利率提升节奏超前，分红提升股东回报》，给予新乳业增持评级。

新乳业 ( 002946 )

2025Q4 公司业绩亮眼，维持 " 增持 " 评级

公司发布 2025 年度报告。2025 年实现收入 112.3 亿元，同比 +5.3%；归母净利润 7.31 亿元，同比 +36.0%。单 Q4 实现收入 28.0 亿元，同比 +11.3%；归母净利润 1.08 亿元，同比 +69.3%，业绩亮眼、再超预期。公司深耕低温奶赛道，产品创新、供应链响应、渠道下沉、品牌优势显著，结构优化驱动盈利提升逻辑持续验证。基于此，我们略上调 2026-2027 年归母净利润至 8.65、9.75（原值 8.51、9.41）亿元，新增 2028 年归母净利润为 11.01 亿元，EPS 为 1.00、1.13、1.28 元，当前股价对应 PE 为 17.9、15.9、14.1 倍。同时公司拟每 10 股派发现金红利 3.8 元，2025 年累计分红率达 53%，努力提升股东回报，维持 " 增持 " 评级。

低温品类快速增长，子公司经营改善显著

分产品看，2025 年液奶 / 奶粉 / 其他同比分别 +6.7%/+21.6%/-14.0%，其中液态奶量 / 价同比分别 +6.4%/+0.2%。分板块看，低温表现持续亮眼，在高端鲜奶、" 今日鲜奶铺 " 双位数增长，特色酸奶同增超 30% 的推动下，2025 年低温鲜奶和低温酸奶均录得双位数增长，新品收入占比保持双位数。区域方面，西南收入转正；受益于唯品高速成长，华东收入同比 +15%。子公司方面，川乳、夏进、琴牌同比均实现正增，净利率水平也同步提升，改革效果显著。渠道方面，DTC 占比稳步攀升并引领增长，直销收入占比提升至 63.8%。公司坚持 " 鲜酸双强 " 策略、加大产品创新，同时持续改善常温品类经营，未来有望保持稳健增长。

净利率提升节奏超前，业务结构优化继续支撑盈利改善

2025Q4 公司实现毛利率 28.3%（YoY+2.3pct），毛利率与管理费用率的差额同比 +0.2pct，或主因产品结构优化。2025Q4 销售费用率 16.5%（YoY+1.9pct），主因公司为品牌建设增加了广告宣传投入，财务费用率 0.6%（YoY-0.3pct）持续压降。同时，由于生物资产减值损失大幅减少，资产减值损失改善 3483 万元。基于此，2025 年 /2025Q4 归母净利率 6.5%（YoY+1.5pct）/3.9%（YoY+1.3pct），净利率提升节奏超前于五年战略规划，再次验证公司优秀的盈利提升能力。展望未来，预计 2026 年奶价磨底至下半年企稳，同时业务结构优化已成为盈利改善核心动力，费用端基本平稳，公司净利率有望继续稳步提升。

风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 17 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 22.67。

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