华鑫证券有限责任公司卢昊 , 高铭谦近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：聚氨酯涨价风起，万华化学核心受益》，给予万华化学买入评级。

万华化学 ( 600309 )

事件

根据百川盈孚，我国华东、华北、华南地区 MDI 价格在 2 月 27 日均出现窄幅上涨，市场均价在 14100 元 / 吨，较上一交易日上涨 200 元 / 吨，涨幅 1.44%。TDI 价格为 14981 元 / 吨，较上一交易日上涨 100 元 / 吨，涨幅 0.67%，同比上月 +6.34%。

投资要点

海内外联动涨价，聚氨酯产品价格边际改善

海外聚氨酯头部企业已经明确部署涨价安排，亨斯迈 2 月 17 日起对美国市场 MDI 涨价 260 美元 / 吨、聚醚涨价 110 美元 / 吨；巴斯夫自 2 月 25 日起在东盟国家 MDI 涨价 200 美元 / 吨；科思创 3 月 1 日起上调北美地区 MDI 价格 220.5 美元 / 吨。海外聚氨酯龙头企业带头涨价，再叠加上 4 月韩国锦湖 MDI 装置将开始例行检修、巴斯夫比利时装置低负荷运行，带动国内聚氨酯产品价格修复。截至 2 月 27 日，国内聚合 MDI 市场均价 14100 元 / 吨；纯 MDI 市场均价 17600 元 / 吨；TDI 市场均价 14981 元 / 吨，相较春节前（2 月 14 日）涨幅分别为 200 元、100 元、406 元 / 吨，国内聚氨酯产品涨价趋势确立，但涨价幅度较国外龙头仍有较大差距。

万华化学核心受益聚氨酯产品涨价

全球 MDI 供给格局高度寡头集中，长期少数跨国巨头垄断。近年来中国以万华为代表的龙头在政策支持与产业链完备的条件下推进扩产，成为未来几年全球新增有效供给的绝对主力。据华经产业研究院等机构数据，万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈和陶氏五大企业 MDI 产能合计占据 91% 的市场份额，其中万华化学凭借 380 万吨 / 年的产能规模稳居全球首位，同时是 TDI 全球最大供应商，是本轮聚氨酯产品涨价的最核心收益标的。此外，万华福建技改扩能项目新增 MDI 产能 70 万吨，预计将于 2026 年二季度完成，届时万华化学 MDI 产能将达到 450 万吨，实现聚氨酯产品量价齐升。

成本优势构筑坚实护城河

万华化学凭借其独特的 " 煤化工 -MDI" 一体化产业链，相较于国内外竞争对手普遍采用的天然气路线，具有显著的成本优势。国内煤化工路线的 MDI 生产成本在 9500-10500 元 / 吨，比天然气路线低 1000-1500 元 / 吨。在同一全球价格体系下，万华的成本曲线在行业盈利线以下仍可保持利润，涨价周期中利润弹性放大，而下行周期中的抗压能力也显著更强。

盈利预测

预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 135.11、168.69、194.78 亿元，当前股价对应 PE 分别为 21.5、17.3、14.9 倍，给予 " 买入 " 投资评级。

风险提示

原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧；产能投放不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 14 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 95.1。

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