文 | 侃见财经

如果采用之前对互联网的估值方式对 AI 大模型公司进行估值，那么很有可能会错失一个时代。

但这并不意味着，所有的大模型公司都能获配超溢价估值。

过去很长一段时间，对于创业型科技企业我们习惯找一家头部公司进行对标，然后贴上相应的标签。例如在芯片领域，一些创业型芯片企业很容易被对标英伟达，然后给予超出公司实际营收水平且梦幻般的估值。

实际上，从公司本身的质地而言，差距十分明显。而英伟达作为芯片全球龙头，不管从需求的角度还是市场的角度，其产品很容易出售，业绩也很容易兑现，市场给予的高估值往往一两年就能被消化。

因此，尽管近两年英伟达市值暴涨超过了十倍，但截至目前，该公司的动态市盈率也仅有 46.5 倍。而一些对标英伟达的芯片企业，其产品和营收本身比较欠缺，两者之间的鸿沟明显，却因为被贴上 " 某某英伟达 " 的标签获得超过百倍以上的估值，这显然是荒谬的，也是不合理的。

另外，从产品本身而言，随着头部科技公司的资本开支加大，其与中腰部公司的差距并非不断被缩小，而是越来越大。且随着头部公司的产品迭代速度加快，市场则会更加青睐优质的产品。在这种背景下小公司逆袭的故事，只会越来越少。

例如当下的 AI 行业，市场并不相信小公司产品的逆袭，AI 公司的底层的竞争力往往体现在算力、算法与模型上，这些都是创业型小公司难以与巨头匹敌的客观事实。目前，在 AI 的全球语境下，谷歌、OpenAI、Meta、亚马逊等头部科技公司资本开支逐年提升，算力基本处于过剩状态，这种优势是小公司所不具备的。

需要说明的是，当下 AI 的竞争需要实打实地投入，没有弯路可以取巧。因此，尽管目前 AI 是全球最大的风口，但并不意味着小型创业企业可以突围。

当下，市场随意给一些创业型的 AI 公司给出魔幻般估值，尤其是营收还未超过 10 亿量级公司却给出两三千亿的估值水平，这绝对是一种不负责任的表现。因为，估值最终都需要用业绩来消化，假设业绩不能兑现，不管是对于市场还是投资者而言，结果都是灾难性的，这一点投资者需要警惕！

加码！重仓

AI 的竞争已经到了白热化阶段。

头部科技公司不断增加的资本开支预示着，这场关于 AI 的竞争，巨头们已无退路。因此，在这场 AI 的竞争中，部分头部企业甚至举巨债进行扩张。

有媒体报道，谷歌母公司 Alphabet 计划通过其美元债券发行筹集 200 亿美元，规模高于最初预计的 150 亿美元。知情人士表示，Alphabet 美元债券发行已吸引超过 1000 亿美元的订单。

此外，Alphabet 也在向投资者推介其在瑞士和英国的首次发债计划。其中，英国市场的发行还可能包括一笔罕见的 100 年期债券。

据悉，这将是自 20 世纪 90 年代末互联网泡沫时期以来，科技公司首次尝试发行如此长期限的债券。

值得注意的是，头部科技公司的加码还在继续。根据统计，仅谷歌，Meta、微软以及亚马逊这四家科技公司，今年合计支出将高达 6500 亿美元，这些资金将主要用于扩建 AI 基础设施。

科技公司疯狂的下注，资本市场也并未袖手旁观。

2025 年三季度，一向对科技股不感兴趣的伯克希尔公司重仓了谷歌，并且一举将其买成前十大重仓。一些国内私募巨头，也开始重仓站队。

近期，但斌执掌的东方港湾海外基金向美国证监会（SEC）提供了 2025 年四季度的 13F 文件，文件显示，四季度但斌先后清仓了阿里巴巴、Coinbase、奈飞、Astera Labs、BitMine Immersion Technologies、博通以及台积电等多只股票。其持仓进一步向科技巨头集中，尤其是大幅加仓谷歌，一举成为其第一大重仓股。

截至年末，东方港湾海外基金持有谷歌的股份约为 4.06 亿美元，占美股持仓总规模的约 31%，显著高于英伟达约 18% 的权重，期末持股数量为 129.35 万股。

值得注意的是，但斌不仅大举买入谷歌的股票，还大幅加仓了二倍做多谷歌的 ETF，加仓幅度高达 117.61%，通过杠杆进一步提升谷歌的仓位。据悉，但斌旗下东方港湾海外基金期末管理规模约为 13.16 亿美元，较去年三季度末的 12.92 亿美元小幅增长。

而另外一家私募巨头景林资产也大幅增持了谷歌公司。根据景林资产的海外主体景林资产管理香港有限公司向 SEC 提交的截至 2025 年末的美股持仓数据显示，2025 年第四季度，该私募基金大举增持谷歌近 93 万股，使其成为新的第一大重仓股，季末持仓市值达到 8.42 亿美元，仓位占比超 20%。

截至 2025 年年末，景林香港公司的前五大重仓股分别为谷歌、Meta、拼多多、网易、满帮集团。

谷歌，冲击全球 AI" 王座 "

关于对于 AI 的重仓投资，但斌在接受媒体采访时表示：" 把时间拉长到更长远的周期里，这很可能只是蓄势的一年。我们依然明确认为人工智能会走出十年行情，今年人工智能的大方向依然会持续。"

侃见财经认为，在 AI 时代的加速来临背景下，AI 正在快速成为市场的共识。

值得注意的是，段永平也在四季度买入了头部 AI 公司，根据其持仓，段永平不仅重仓了英伟达，还加仓了谷歌。

他还表示，新的一年里，需要认真学习一下怎么使用 AI，希望能让自己能理解 AI 到敢下重注的地步。

需要说明的是，看好未来并不意味着不恐惧当下。目前，随着头部 AI 公司的暴涨，市场对这些公司的看法也产生了分化。另外，这些公司庞大的资本开支也让市场产生了一定程度的担忧。

2 月初，谷歌母公司 Alphabet 发布四季度财报，财报显示，第四季度公司实现营收 1138.28 亿美元，同比增长 18%，超出华尔街普遍预期的 1114 亿美元；稀释后每股收益为 2.82 美元，同样超出市场预期的 2.63 美元。同期净利润达到 344.55 亿美元，同比增长接近 30%。

从全年的角度来看，Alphabet 营收首次突破 4000 亿美元，达到 4028.36 亿美元，净利润 1321.7 亿美元，多项核心指标创出历史新高。

最被市场关注的云业务，四季度营收达 176.6 亿美元，同比增长 48%，显著高于分析师约 162 亿美元的预期。谷歌表示，主要系企业级 AI 基础设施需求、AI 原生解决方案，以及核心 GCP 产品持续放量的推动。

值得注意的是，第四季度谷歌云业务的运营利润达到 53.13 亿美元，同比大幅增长超过一倍。云业务的 " 突围 "，预示着跨过盈利平衡点之后该业务将实质性地为公司带来可持续的现金流。

云业务的超预期，也让谷歌放开了手脚，因而资本开支也越来越大。Alphabet 预计，2026 年资本支出将达到 1750 亿至 1850 亿美元，区间中值接近 1800 亿美元（约合人民币 12435 亿元），显著高于华尔街分析师此前约 1200 亿美元的预期，是 2025 年资本开支规模的近两倍。

面对市场对巨额资本开支担忧。在近期印度举行的 AI 峰会上，Alphabet CEO 桑达尔 · 皮查伊表示，" 在某些语境下，有人谈到这是工业革命，但速度快 10 倍，规模大 10 倍。"

他还称，" 仅云业务在过去一年，积压订单就同比增长了一倍，达到 2400 亿美元。这表明了另一方面的回报潜力。因此，我们正在投资以满足这一需求。"

此前，皮查伊也曾表示，AI 投资和基础设施建设正在 " 全面推动收入和增长 "，提高 2026 年资本开支，是为了满足已出现的客户需求，而非提前透支潜在预期。

侃见财经认为，随着 AI 的竞争进入深水区，讲故事的阶段已经结束，未来市场对 AI 产品的考验将更加残酷，能否获得市场以及用户的青睐，将会成为市场估值的关键。不仅如此，随着 AI 迭代速度的加快，市场的淘汰赛将持续加速。在这种背景下，一些初创企业若不能先头部 AI 公司一步快速占领市场并且兑现业绩，那么他们就会迅速被头部 AI 公司甩在身后。