当全球市场因特朗普政策不确定性而动荡，新兴市场的系统性风险再次浮出水面。

本周二，印尼的股市遭遇了十多年来最大的单日跌幅，这源于市场猜测该国备受尊敬的财政部长可能辞职；仅仅一天后，土耳其里拉暴跌超过 10%，因为土耳其当局在一场更广泛的反对派打压行动中拘留了总统埃尔多安最显著的政治对手。

2013 年，摩根士丹利将五个对外国热钱流动特别敏感的大型发展中国家定义为 " 脆弱五国 "（印尼、土耳其、南非、印度和巴西）。这些国家对海外资本的依赖，以及所谓的" 双赤字 "（经常账户赤字和财政赤字），使其容易受到市场情绪剧烈变化的影响。

尽管此后一些人认为这些国家不再脆弱，但近期的暴跌说明，其根本性弱点并未完全消失。

对于投资者来说，这暗示着在特朗普威胁提高关税的阴影下，新兴市场投资的风险正在增加，只有那些能够展现稳定和可靠性的国家才能吸引资金。

主权财富基金引发印尼市场恐慌；政治动荡引发土耳其资本外逃

印尼和土耳其的抛售并非凭空出现。印尼总统普拉博沃雄心勃勃地计划创建一个新的主权财富基金 Danantara Indonesia，模仿新加坡的投资机构淡马锡控股，这一举动已经引起投资者警惕。

分析认为，雅加达已有一个价值 200 亿美元的财富基金，但普拉博沃想要更多。新基金是一个完全不同的实体，最终将管理 9000 亿美元资产，并容纳包括石油和天然气生产商 Pertamina、PT Telkom Indonesia 和 PT Bank Mandiri 在内的国有企业。自 2 月 24 日 Danantara 成立以来，Bank Mandiri 市值已蒸发约三分之一。

投资者现在担心，印尼正在失去前总统佐科 · 维多多执政期间建立的财政纪律。法律将政府预算赤字限制在国内生产总值的 3%，但这对于普拉博沃的大型计划和雄心勃勃的 8% 增长目标来说远远不够。Danantara 可能成为表外借贷和支出的后门渠道。分析师担忧印尼人会因此恐慌，从 Danantara 控制的三大国有银行中撤出存款。

根据英国《金融时报》19 日报道，土耳其警方逮捕了伊斯坦布尔市长 Ekrem İ mamo ğ lu，他是总统埃尔多安的主要政治对手。这一行动被反对派描述为 " 政变企图 "。

虽然土耳其的动荡是政治性质而非经济性质，但国际资金流动至关重要。去年，土耳其被视为一个巨大的成功故事，与其他难以吸引海外投资者的新兴市场形成鲜明对比。

彭博数据显示，今年 1 月，外国人持有超过 10% 的政府债务，达到 2019 年以来的最高水平。结果，当他们规避风险并解除头寸时，抛售尤为猛烈。

关税的阴影下，脆弱基本面依然存在

2013 年，摩根士丹利指出五个对外国热钱流动特别敏感的大型发展中国家。对海外资本的依赖加剧了所谓的 " 双赤字 " ——经常账户和财政赤字——可能使这些市场容易受到情绪急剧转变的影响。

分析认为，尽管近年来投资者改变了叙事，一些人认为这些成员国不再脆弱，但 " 脆弱五国 " 的基本弱点并未完全消失。

印尼的经常账户去年重新陷入赤字，而财政赤字的真实水平已成为一个大谜团。与此同时，随着埃尔多安主导政治格局，他非常规的经济理论继续存在，土耳其每隔几年就会出现一次急剧的繁荣与萧条。

毫无疑问，全球资产管理者正在寻找美国以外的替代选择，这可能是发展中国家的一个好机会。然而，资金只会流向被认为稳定和安全的目的地。

要吸引海外资本，印尼和土耳其需要减轻——而不是放大——它们的脆弱性。在特朗普威胁提高关税的阴影下，市场对于 " 双赤字 " 国家已不再宽容。