2025 年小鹏汽车全年营收 767.2 亿元，同比增长 87.7%；全年交付 42.94 万辆，同比翻倍；净亏损收窄至 11.4 亿元，并在第四季度首次实现单季度盈利。同时，公司账面现金储备约 476 亿元，自由现金流接近 50 亿元。

从经营层面看，销量起来了，毛利率回正了，亏损在收窄，甚至开始摸到盈利的门槛了。

但与此同时，另一组数据同样值得关注。截至 2025 年末，小鹏资产负债率约 70.6%，总负债约 728 亿元。换句话说，小鹏现在每 100 块资产里，有 70 多块是 " 借来的 "。

放眼行业，大众、丰田、福特以及比亚迪等车企，资产负债率长期都在 60% – 80% 之间波动，70% 左右属于常见区间。问题不在 " 高不高 "，而在 " 这些负债是怎么来的 "。

在传统车企中，相当一部分负债来自规模化经营形成的应付账款和合同负债，本质是供应链账期，是 " 生意做大自然带出来的 "。

但小鹏这几年负债率从 50% 多迅速抬升到 70% 以上，更多是工厂、产线、在建工程以及技术体系的持续投入支出。

在产能端。肇庆广州两地工厂规划产能超过 30 万辆，但 2023 年全年仅交付 14.2 万辆，产能利用率一度低于五成；2024 年销量提升至 19 万辆，利用率回升到六成以上；到了 2025 年，武汉基地爬坡、广州扩建落地，三地总产能约 40 万辆，而全年交付 42.9 万辆，几乎贴着上限运行。换句话说，小鹏用两年时间，从 " 产能空转 " 走到了 " 产能吃紧 "，但前期利用率偏低的阶段，已经沉淀为资产和负债。

在产品端。2025 年，小鹏通过 MONA 等车型快速拉升销量，但这类中低价产品，本身也拉低了单车售价和利润空间。换句话说，销量起来了，但并没有完全转化为利润，导致公司在 " 规模扩张 " 和 " 盈利能力 " 之间，仍然存在一段距离。这种阶段，往往就需要借助外部资金去填补，既要维持产能运转，又要继续投入新车型开发。

研发与渠道端。与大众的合作，不只是技术绑定，还意味着联合开发和工程投入的持续发生；智能驾驶，从 VLA 模型到算力、数据和软件团队，本质都是高强度的长期投入；海外市场扩张，则需要提前铺设渠道、售后和品牌体系。这些都是在销量真正起来之前就必须先砸进去的成本。

放到新势力内部，理想是‘先赚到钱再慢慢扩张’，用爆款和现金流托底，节奏偏稳；零跑借助合作车企的工厂和产线，把重资产和扩产压力拆给合作方；蔚来则长期维持在高负债、高投入的重资产模式里，通过一轮轮融资来续命。而小鹏正好夹在中间，既没有理想那样的现金缓冲，也不像零跑那样把产能压力外部化，而是选择自己承担扩产和研发的投入。

短期来看，小鹏并不存在明显的资金危机。一方面，公司账面仍有约 476 亿元现金储备，另一方面，整车业务已经连续出现盈利，不再是单纯依赖融资 " 输血 " 的状态。

但压力同样不小。过去几年投入的工厂、研发和渠道网络，简单说，机器已经开动，成本也开始刚性化，很难再轻易 " 踩刹车 "。与此同时，收入端还不稳固，销量高度依赖少数爆款车型，在价格战环境下随时可能被压缩；与大众合作相关收入具有项目节奏，不具备稳定性；补贴与政策又天然带有周期性。收入不稳、成本锁死，成为最现实的一个状态。

放到更长周期看，小鹏现在的负债，本质上是一种 " 用未来的钱换当下扩张 " 的选择，而这套模式能否成立，只取决于后续的销量和利润，能否跟上。

2026 年小鹏全年销量目标定在 55 万– 60 万辆，对比 2025 年的 42.94 万辆，相当于再实现约 30% 的增长，对应月均交付需要稳定在 4.6 万– 5 万辆以上。但从实际节奏看，前两个月累计交付仅约 3.5 万辆，意味着接下来 10 个月，月销量需要持续爬升到接近 5 万辆。

与之对应的，是一套几乎 " 压满 " 的产能结构。公开信息显示，小鹏并没有继续扩建第四座整车工厂，而是选择把现有产能推到极限，广州、肇庆两地约 20 – 30 万辆的有效产能被持续压榨，武汉基地则从约 10 万辆向 30 万辆级别爬坡，三地合计形成约 50 万辆左右的规划上限，去硬托 55 万– 60 万辆的销量目标。

这种接近 " 满格运行 " 的状态，本质上把小鹏推到了一个高敏感区。一旦出现类似早期 G6 那样的供应链掣肘，关键零部件交付波动，高负债叠加高产能利用率的组合，就会影响回款速度和当期利润。

因此，问题的关键从来不在 " 欠了多少钱 "，而在于 " 这些已经投进去的钱，能不能尽快变成现金流 "。从这个角度看，小鹏账面上 70% 的负债，不只是一个静态指标，而是一笔与 " 未来 10 个月月销能否站上 5 万辆 " 直接挂钩的前置下注。

来源：星河商业观察